Az amerikai jegybank szerepét betöltő Federal Reserve 1970-es évekbeli kamatemeléseire az amerikai pénzügyi világ a korszak perzisztens inflációja elleni délceg, és végül sikeres harcként emlékszik. Azonban a manapság a “globális dél” néven emlegetett fejlődő világban és feltörekvő piacokon, elsősorban Latin-Amerikában a történet máshogy nézett ki: az amerikai kamatemelés tőkekiáramlást, a valuták elértéktelenedését és adósságválságot, és annak következtében egy évtizedes gazdasági stagnálást okozott. 

Hasonlóan központi szerepet játszott a Fed – a térségbeli országok elhibázott pénzügypolitikája mellett – az 1997-es ázsiai pénzügyi válság idején, amikor az amerikai kamatemelés hatására kezdett el menekülni a tőke a térségből, összeomló valutákat és finanszírozási űrt hagyva maga mögött. De legutóbb 2013-ban is globális pénzügyi felfordulást okozott, amikor a Fed elnöke, Ben Bernanke belengette a bank kötvényvásárlási programjának visszafogását, amit követően a tőke – a világgazdaság pénzbőségének végétől tartva – elkezdett menekülni Brazíliából, Indiából, Indonéziából, Dél-Afrikából vagy Törökországból. 

Egyes jelek szerint a Fed mostani kamatemelési ciklusa is hasonlóan fájdalmassá válhat a perempiacok és feltörekvő piacok néven emlegetett fejlődő országok számára^*Ezen kategóriáknak nincs egységes definíciója, és számos nemzetközi szervezet és kutatóintézet hajlamos azonos országokat más kategóriába sorolni.
Ezzel együtt a perempiacok alatt olyan országok értendők, amelyek globális összevetésben már nem számítanak szegénynek, de gazdaságuk még túl kicsi, pénzügyileg fejletlen és rizikós ahhoz, hogy feltörekvő piacgazdaságnak legyenek tekinthetők.
A feltörekvő piacok alatt olyan gazdaságokat szokás érteni, amelyek nagyrészt piaci alapon működnek, és egyes pénzügyi és intézményes jellegzetességeikben a fejlett világot idézik, viszont kevésbé vagyonosak és stabilak.
Mindkét országcsoport része a fejlődő országok kategóriájának, amely alatt jellemzően a közepes jövedelmű gazdaságokat és a konzisztensen fejlődő szegényebb országokat szokás érteni. . Ahogy ilyenkor lenni szokott, a pénzügyi tőke most is elkezdett kivonulni ezen gazdaságokból, miközben fizetési mérlegük romlik, valutáik gyengülnek, adósságterheik pedig nőnek.  

Ezzel együtt sok fontos különbség is van a korábbi válságokhoz képest: a nagyobb feltörekvő piacok ma jóval erősebb pénzügyi helyzetben vannak, és kevésbé kiszolgáltatottak a Fed és a nemzetközi befektetők szeszélyeinek. A kérdés, hogy ez meddig marad így: a világgazdaság lassulása, a fejlődő világban is erősödő infláció, a nyersanyag- és energiaárak mozgása és a Fed jövőbeli lépései mind ismeretlenek az egyenletben.

Magasabb kamat, erősebb dollár, kevesebb pénz

A jelenség egyik oka, hogy az amerikai kamatemelések jellemzően elszívják a befektetési tőkét a fejlődő piacokról. A kockázatosabbnak tekintett fejlődő világba jellemzően azért áramlik a pénz, mert ezek a gazdaságok a magasabb kockázatok mellett magasabb hozamokat ígérnek. Emiatt különösen a 2008-as válság utáni időszak gyakran a nulla körül, vagy egyes helyeken negatív tartományban mozgó nyugati kamatai mellett ezek a törékenyebb országok sokkal attraktívabb befektetési célponttá váltak. Az amerikai kamatok emelésével a helyzet megváltozott: a feltörekvő piacok elvesztették vonzerejüket, a befektetési tőke elindult a biztonságos dolláreszközök felé.

A tőkekiáramlás – illetve a jelentős amerikai tőkebeáramlás – elvonja a pénzügyi forrásokat és gyengíti az érintett országuk valutáit a dollárral szemben, ezáltal növeli importköltségeiket és dolláradósságuk törlesztésének költségeit is. Ez a feltörekvő országok számára nehezebb és drágább finanszírozást jelent, ráadásul egy olyan helyzetben, amikor a világgazdaság lassulása miatt növekvő forrásigénnyel és csökkenő bevételekkel néznek szembe.

Ezek az országok gyakran kénytelenek dolláradósságot kibocsátani, miután a hazai megtakarításokból nem tudják finanszírozni magukat, és fizetőeszközeik gyengesége miatt a külföldi hitelezők nem akarnak fejlődő világbeli valutákban eladósodni. Ebből addig nincs baj, ameddig a világgazdaság pénzbősége miatt relatíve jó kondíciók mellett tudnak dollárhitelt felvenni, és a stabil növekedési kilátásoknak köszönhetően azt gond nélkül tudják törleszteni is. Miután az 2008-as válság lecsengése óta ez volt a helyzet, a feltörekvő piacok dolláradóssága az elmúlt szűk másfél évtizedben négyszeresére nőtt, és ma mintegy 4 ezer milliárd dollárt teszi ki. A dolog inherens kockázata ugyanakkor, hogy a vagyonuk és bevételeik nagyrészt nemzeti valutájukban vannak, adósságterheik viszont dollárban. Emiatt a dollár szárnyalásából fakadóan most a torta nagyobb részét kénytelenek a külföldi hitelek törlesztésére fordítani. 

A helyzetet tovább rontja, hogy miközben az árfolyamgyengülés és az energia – és élelmiszerárak globális emelkedése miatt a legtöbb, energiaimportra szoruló fejlődő országban nőttek az importköltségek, a globális kereslet lassulása csökkenti az exportbevételeket. Bár a nagy energia- és nyersanyagexportőrök helyzete javult, a komolyabb természeti kincsekkel nem rendelkező országok fizetési mérlege erősen romlott az utóbbi hónapokban, azaz kevesebb pénzhez jutnak külföldről, és többet kénytelenek kiadni. Eközben a növekvő nyersanyagárak világszerte emelik az inflációt, ami a fejlődő világban is kamatemelést, és ebből következően a növekedés lassulását vonja maga után.

Baljós árnyak

A fentiek közül most mind a tőkemenekülésnek, mind az adósságproblémák súlyosbodásának vannak jelei. Idén február és július között másfél évtizede először fordult elő, hogy a feltörekvő piacokról öt egymást követő hónapban több tőke távozott külföldre, mint amennyi külföldről befolyt. Az év első kilenc hónapjából mindössze kettő mutatott pozitív egyenleget, és a kiáramló tőke értéke már most elérte a Fed legutóbbi, 2013-as monetáris szigorítási ígérete okozta piaci felfordulás idején mért szintet – bár miután azóta jelentősen nőtt a fejlődő világ gazdasági teljesítménye, a tőkemenekülés GDP-arányosan kisebb. 

Hasonlóan borús a helyzet az adósságfronton. A Nemzetközi Valutaalap (IMF) az ukrajnai orosz invázió február végi megindulása óta 18 államnak 90 milliárd értékben nyújtott új hitelt. Ezzel a koronavírus-járvány kezdete óta 93 állam – a világ gazdaságainak majdnem fele – fordult már az IMF-hez, amelyek összesen 260 milliárd dollárt hívtak le. A sorban pedig további 28 állam áll: ennyien tárgyaltak új hitelekről a szervezettel októberben. Az ENSZ fejlesztési programja (UNDP) októberben azt közölte, hogy az ő kritériumaik szerint 54 ország került adósságválságba vagy áll közel ahhoz. 

Egy szeptemberi becslés szerint a kamatemelések következtében 2024-re várhatóan az idei 61,5 milliárdról évtizedes csúcsra, 69 milliárd dollárra emelkednek majd a magukat a legnagyobb 20 gazdaságot tömörítő G20 csoport nevére reflektálva V20-ként, azaz kiszolgáltatott (vulnerable) húszként nevező országok adósságtörlesztési költségei. 

Ez a nevével ellentétben 55 országból álló csoport – köztük például Kambodzsa, Etiópia, Libanon, a Fülöp-szigetek, Ruanda, Szudán és Vietnám – összesen 686 milliárd dolláros külső adóssággal bír, amelynek kétharmadát a fejlődő világ pénzügyi problémáival szemben jellemzően szőrösszívű magánbefektetőktől vették fel, míg a valamivel megengedőbb nemzetközi intézmények – például a Világbank – részesedése 20 százalék, a fejlett világbeli államoké 13, Kínáé pedig mindössze 7 százalék. (Bár egyes kutatók szerint Kína valós hitelezése jóval nagyobb lehet, mint a hivatalos adat.) Ezzel együtt az utóbbi hónapokban még Kína is számos esetben afrikai hitelei újratárgyalására kényszerült, miután világossá vált, hogy az utóbbi évek kínai hitelezése fenntarthatatlan és nem valami hatékony. 

Az Institute of International Finance nevű bankközi agytröszt szerint az általuk feltörekvő piacként kezelt 31 gazdaság kollektív és teljes, azaz az állam, a vállalatok és a háztartások hiteleit is összesítő adósságállománya GDP-jük két és félszeresét teszi ki. Bár ez alacsonyabb érték, mint a nyugati világban, de a szóban forgó államok relatíve gyengébb pénzügyi helyzete miatt nagyobb kockázatot jelent. 

A kockázatok nemcsak Afrika és Latin-Amerika gyengébb országaira korlátozódnak. A Bloomberg egy stratégája például a devizatartalék exporthoz viszonyított mértéke, a rövid lejáratú adósságteher és a folyó fizetési mérleg egyenlege alapján Törökországot és Magyarországot tartja a dollár erősödése által leginkább veszélyeztetett gazdaságoknak, de a lista előkelő helyén szerepel Chile, Malajzia és Lengyelország is, amelyek nem tartoznak a hagyományos világgazdasági válsággócok közé. 

Már nem olyan sérülékenyek

A Fed által keltett hullámok erejét csökkenti, hogy a feltörekvő országok pont a múlt traumái miatt ma stabilabb lábakon állnak, mint a korábbi válságok idején. A nagyobb fejlődő gazdaságok, például Brazília, Mexikó és Dél-Afrika nagyobb pénzügyi tartalékkal bírnak, nagyobb mértékben képesek belső forrásokból finanszírozni magukat, és monetáris politikai lépéseik hatékonysága is nagyot javult, egy, az IMF által kidolgozott, 225 kritériumból álló index szerint. Emiatt a nemzetközi pénzpiacok is nagyobb bizalommal viszonyulnak ezen országokhoz, és kevésbé drámaian reagálnak átmeneti(nek tekintett) problémákra.

Ehhez hozzájárult, hogy a feltörekvő országok jegybankjai időben, már a Fed kamatemelési ciklusának megindulása előtt elkezdtek reagálni az inflációs nyomásra, és egyes országok – elsősorban India vagy Thaiföld –  jegybankjai a valutájuk védelmében is többször beavatkoztak. A Reuters számításai szerint az idei évben augusztus végéig bezárólag átlag 6 százalékkal emelkedtek a jegybanki alapkamatot a jelentősebb feltörekvő gazdaságokban. Bár az idei második negyedévben így is 10 százalék volt az átlagos infláció ezekben az országokban, ez manapság nagyjából az európai és amerikai szint, miközben a gyorsabban növekedő fejlődő országokban a történelmi átlag jóval a fejlett világé felett van. 

A globális dél egyes központi gazdaságai a nyersanyag- és energiaárak növekedéséből is inkább jól jöttek ki, ennek köszönhetően kereskedelmi mérlegük javult, és valutáik sem zuhantak be: a brazil real és a mexikói peso azon kevés valuta között van, amely még erősödött is a dollárral szemben. Az energiaárak növekedése az energiaimportőr fejlődő országokban komoly probléma, ám egyes elemzők azt is kiemelik, hogy az áremelkedés mértéke messze nem akkora, mint Európában, ahol a földgázár-emelkedés sokkja globális összehasonlításban kiemelkedő volt. Emellett kissé paradox módon a koronavírus-járvány is segített abban, hogy most nincs nagyobb dráma: a járvány alatt a kockázatkerülőbb befektetők már kivonták pénzük jó részét a feltörekvő piacokról.

A leggyengébb láncszemek helyzete azonban erősen romlik. Szeptember végén másfél tucat olyan ország volt, amelyek külföldi kibocsátású államkötvényeire a másodpiacon 1000 bázisponttal, magyarul 10 százalékkal magasabb hozamot kértek, mint a stabilitás benchmarkjának tekintett amerikai államkötvényekre, ami elég súlyos kockázati prémiumot jelent. Egyes népesebb fejlődő országok, például Egyiptom, Kenya, Ghána és Pakisztán már elkezdtek kiszorulni a nemzetközi hitelpiacról.

A problémákat eddig erősebb gazdasági fundamentumaik és/vagy nyersanyagexportjuk miatt kivédő országok számára is nehezebbnek ígérkezik a közeljövő: az ENSZ fejlesztési konferenciája (UNCTAD) szerint a Fed kamatemelései 360 milliárd dollárral csökkenthetik a (Kína nélkül definiált) fejlődő világ jövedelmét idén. 

A Nemzetközi Valutaalap októberi prognózisában áprilishoz képest 0,7 százalékponttal lefelé módosította a feltörekvő és fejlődő országok átlagos növekedési ütemét 2023-ra nézve. Ugyan a most becsült 3,7 százalékos növekedés európai szemmel erősnek tűnik, ezeken a helyeken az utóbbi évtizedben megszokott érték alatt van. Ráadásul az átlag mögött erős regionális eltérések vannak: a relatíve jó indiai és délkelet-ázsiai kilátásokkal szemben míg Latin-Amerikában mindössze 1,7, Európa fejlődő országaiban 0,6 százalékos bővülés várható. 

Még mindig a dollár az úr

A kamatemelési ciklus által vert hullámok jelzik, hogy a globális pénzpiacokon a mai napig az Egyesült Államok és az amerikai dollár uralkodik. Ez nem meglepő: bár a 2008-as válság, majd napjainkban az ukrajnai konfliktus és az amerikai szankcióspolitika farvizén is gyakori téma a gazdasági sajtóban és a piaci elemzők körében, hogy az amerikai reálgazdasági erő és befolyás relatív csökkenése, az Egyesült Államok konfrontatív külpolitikája jelentette kockázatok, esetleg a blokklánc, a kriptovaluták és az egyéb technológiai újdonságok terjedése miatt a dollár elveszti központi szerepét, a nemzetközi pénzügyi hálózatokról szóló kutatások szerint a dollárhegemónia él és virul. 

Egy másik tanulság, hogy – egyelőre – a kompetens gazdaság- és pénzügypolitika mégis csak védelmet nyújt a nemzetközi pénzügyi kitettségekkel szemben a fejlődő világnak. 

Ezzel együtt a mostani helyzet azt is jelzi, hogy ez az elmúlt évtizedekhez hasonlóan még ma is jelentős kockázatokat jelent a világgazdaság többi szereplője számára a dollárfüggés. A Fed nem direkt akarja romba dönteni a világgazdaságot, de döntéseit az amerikai belföldi inflációs folyamatok határozzák meg, nem pedig az, hogy ez milyen hatással lesz a dollárban eladósodott fejlődő országokra. Lael Brainard, a Fed alelnöke szeptember végén arról beszélt, hogy a bank figyelemmel követi a kamatemeléseinek globális hatásait, de elsődleges feladatuk az amerikai infláció leszorítása, emiatt folytatják a monetáris szigorítást. A piaci elemzői konszenzus szerint jövő tavaszra 5 százalékig emelkedhet az amerikai alapkamat, miközben ez idén márciusig a nulla körül mozgott, szeptemberben pedig a 3 és 3,25 százalék közötti tartományban volt. Azaz még messze nincs vége a történetnek.

G7 támogató leszek! Egyszeri támogatás / Előfizetés

Pénz Világ adósságválság dollár fed federal reserve feltörekvő piacok kamatemelés tőkevándorlás Olvasson tovább a kategóriában