(A szerző a Concorde vezető makrogazdasági elemzője. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)

A Wall Street Journal egyik augusztus eleji cikkében egy Minnesota államban élő házaspár példáján keresztül veti fel a kérdést: a Fed hosszú inflációellenes harcában fordulóponthoz érkezett-e az USA gazdasága? A példájukban szereplő háromgyerekes házaspár jó előre tervezve már az év elején megvásárolta a jegyeket a Disney Worldbe, hogy majd novemberben egy hatnapos vakáció keretében kiélvezhessék a játékparadicsom örömeit.

Csakhogy a terveket keresztülhúzta, hogy június végén a kamionsofőrként dolgozó családfő elvesztette az állását, és augusztus elejéig sem talált még új munkahelyet. Bár a gyerekeknek még nem merték elmondani, de a szülők úgy döntöttek, hogy a Disney World meglátogatását egy napra szűkítik, és még pár napot egy olcsóbb pihenőhelyen töltenek majd.

Az amerikai részvények minősítésével foglalkozó Morningstar már július 30-án, a később kritikusnak bizonyuló havi munkaerőpiaci jelentés publikálása előtt néhány nappal közölt „Túl sokáig várt a Fed a kamatvágással?” című cikkében kifejezte aggodalmát azzal kapcsolatban, hogy a Fed még mindig nem hirdetett győzelmet az infláció felett. (Elismerve ugyanakkor, hogy a kamatvágási sorozat megkezdésének időzítése nyitott kérdés.)

Augusztus 2-án pedig, amikor a havi munkaerőpiaci jelentés a vártnál kisebb foglalkoztatottságról és a munkanélküliség 4,3 százalékra, közel hároméves csúcsra emelkedéséről számolt be, a professzionális befektetők jelentős része gyorsan átváltott a 25 bázispontos (negyed százalékpontos) kamatvágási várakozásról 50 bázispontosra, amit sokan már inkább vészhelyzeti jelzésként értékelnének a Fed részéről.

A minnesotai család példája, a Morningstar helyzetértékelése és a befektetők reakciója a munkaerőpiaci adatokra tulajdonképpen ugyanazon kérdés körül forog: lesz-e a közeljövőben (esetleg van-e máris) recesszió, azaz gazdasági visszaesés az USA-ban? Amellett, hogy az USA világgazdasági jelentősége önmagában is indokolja a kérdés fontosságát, magyar szemmel is kiemelt fontosságú lehet.

De miféle visszaesésről vagy recessziós veszélyről beszélünk tulajdonképpen?

• Az amerikai gazdaság az első negyedéves 1,4 százalékos növekedésről a második negyedévben 2,8 százalékra gyorsult, és a harmadik negyedévre vonatkozó Bloomberg-konszenzus várakozás is 1,5 százalékot jelez.
• A háztartások fogyasztása, ha lassuló ütemben is, de folyamatosan bővül.
• A foglalkoztatottság esetében sem csökkenésről, csupán a növekedés lassulásáról van szó. Ráadásul a legutóbbi, a vártnál gyengébb növekedést mutató adattal együtt publikált munkanélküliségi ráta nagyobb részben a munkaerőpiacra újonnan belépők számának növekedéséből, és csak kisebb részben az elbocsátásokból adódott.
• És ha mindez nem volna elég meggyőző, nézzük meg a 2024-es év egészére vonatkozó előrejelzéseket: a piaci konszenzus szerint a tavalyi 2,5 százalékos GDP-bővülés 2,3 százalékra lassulhat, azaz ez alapján nemhogy gazdasági visszaesésről nincs szó, de a növekedés üteme is alig mérséklődik. Az IMF ennél is optimistább: áprilisban frissített előrejelzésében 2,7 százalékra gyorsuló növekedési ütemet prognosztizál az USA-ban.

Ahelyett, hogy azon kezdenénk elmélkedni, hogy az IMF finanszírozásának hány százalékát adja az USA, és ez milyen hatással lehet a szervezet előrejelzéseire, inkább nézzük meg, hogy a valóban stabilnak tűnő (bár lassuló, de például az euróövezetinél érdemben erősebb) növekedési tényszámokkal szemben milyen adatok alapján erősödtek fel a recessziós félelmek, azaz mi okozza a bizonytalanságot az amerikai gazdasági ciklus megítélésében.

Bár a tőkepiacokon látványos módon az augusztus 2-án publikált munkaerőpiaci jelentés „verte ki a biztosítékot ”, már az azt megelőző hónapban publikált júniusi inflációs adatban is többen felfedezni vélték a gazdasági lassulás jeleit. Az év/éves infláció ugyanis júniusra 3 százalékra mérséklődött, ami a legalacsonyabb érték az elmúlt egy évet tekintve. Ezt követően az augusztus 14-én közzétett júliusi adat mindössze egytized százalékponttal kisebb inflációt jelzett, de a 2,9 százalékos statisztika azt jelentette, hogy 2021 márciusa óta most először süllyedt 3 százalék alá a fogyasztói árindex. Ráadásul a fogyasztók inflációérzékelését felmérő Fed-indexek is egyre mérséklődő számokat mutattak, ami a fogyasztói kereslet gyengülésének jele is lehet.

Ez a történet azonban még mindig inkább a gazdasági lassulásról szól, bár sokak szerint ez tovább folytatódhat, és végül recesszióhoz vezethet a következő két-három negyedéven belül. (Különösen, ha figyelembe vesszük, hogy sokak szerint kifogyóban vannak az amerikai lakosság Covid idején felhalmozott pénzügyi tartalékai.)

Az augusztus 2-án megjelent júliusi munkaerőpiaci adatsorból két dolog vonta különösen magára a befektetők és az elemzők figyelmét. A fő szám, a mezőgazdaságon kívüli szektorok foglalkoztatottságának havi változása 120 ezer fő alatt maradt. A piaci várakozás szerint 180 ezer közeli bővülésnek kellett volna érkezni, így a szokásánál nagyobb volt az elmaradás a konszenzustól. Ugyancsak figyelemreméltó volt a munkanélküliségi ráta: a 4,3 százalékos értéke nemcsak bő két és fél éves csúcsot jelentett, de szintén érdemben rosszabb lett a vártnál, a konszenzus ugyanis változatlan (4,1%-os) rátát vetített előre.

Ráadásul ez a statisztika a pénzügyi hírek élére emelte az úgynevezett Sahm-szabályt. A régebben a Fed közgazdászaként dolgozó Claudia Sahm által alkotott szabály szerint, ha a munkanélküliségi ráta háromhavi mozgóátlaga 0,5 százalékponttal meghaladja a 12 havi mélypontot, akkor a gazdaság már recesszióban van. Nos, ez a mutató a júliusi munkanélküliségi rátával augusztus 2-án „bejelzett”, méghozzá a múltbeli tapasztalatok miatt elég nagy figyelmet keltve, mivel eddig hibátlanul jelezte a recessziós időszakokat.

Mindezzel párhuzamosan a recesszió-előrejelző indikátorként szintén kedvelt hozamgörbe-meredekség (amikor az átmenetinek tekintett negatív meredekségű állapotból pozitívba vált a görbe) rövid időre kritikus értékeket mutatott, igaz, egyelőre (augusztus 13-ig) nem tért vissza újra pozitív tartományba.

Bizonytalan megítélés

De hogyan hozhatóak közös nevezőre a recessziós aggodalmakat nemrégiben felerősítő mutatószámok a jelenleg erős növekedési tényszámokkal? A lassuló amerikai inflációra tekintve azt láthatjuk, hogy a (némiképp felpuhított) Fed-célként kitűzött 2 százalékot még mindig nem érte el, a lassulás az elmúlt egy évben többször is lendületet vesztett, ráadásul a megvalósult lassulás egy jelentős része is a kínálati oldalról (például energiaköltség-csökkenésből) származott, nem csupán a lakossági kereslet szűküléséből.

Ami az újfent reflektorfénybe került Sahm-szabályt mint recesszió-előrejelzőt illeti, érdemes magához az alkotóhoz fordulnunk. Clauda Sahm a Bloombergen augusztus 7-én publikált véleménycikkét a következő velős megállapítással kezdi: „Az USA nincs recesszióban, annak ellenére, hogy a nevemet viselő indikátor azt jelzi, hogy recesszióban van.” Hozzáteszi, hogy a Covid kezdete óta tartó gazdasági zavarok számos más hasonló indikátor használhatóságát torzították, és úgy érvel, hogy a jelen helyzetben inkább figyelmeztető indikátorként használható az általa alkotott szabály.

Ilyen torzítást szenvedhetett a negatív hozamgörbe „szabály” is, de (más okból) torzítottak a munkaerőpiaci adatok is. (Lásd a munkanélküliségről korábban írtakat, kiegészítve azzal, hogy az elbocsátások jelentős része átmeneti helyzetekből fakadt, illetve kiemelten a korábban jelentős felvevőnek számító IT-szektort érintette).

A figyelmeztetés, amit ezek az indikátorok magukban hordoznak, azonban semmiképpen sem hasztalan. Még ha a magunk részéről úgy is gondoljuk, hogy a jelen gazdasági helyzet az USA-ban és a fejlett gazdaságok nagy részében inkább ipari recesszióként, semmint általános visszaesésként jellemezhető, az USA gazdaságának lassulása egyértelmű, és ez a folyamat várhatóan a következő néhány negyedévben is folytatódhat. Ezt tükrözi számos előretekintő, a gazdasági „hangulatot”, a vállalati szektor várakozásait mérő mutató szám, mint a PMI és ISM indexek. (Ezek egy részében is lehet persze némi torzítás, de inkább a korábbi magas infláció miatt.) Az aggodalom és az óvatosság azonban az euróövezet gazdasági teljesítményét tekintve sokkal nagyobb kellene, hogy legyen, mint az USA esetében, különösen ha az USA gazdaságának zártságát, illetve az USA iparát ellátó energia költségének az európainál jóval alacsonyabb szintjét tekintjük.

A helyzet megítélésének bizonytalansága tehát részben az utóbbi években felborult gazdasági mintázatok eltérő megítéléséből is adódik. Hozzájárul azonban ehhez az is, hogy a Fed immár több mint egy éve 5,25-5,50 százalékos sávban tartja irányadó kamatát, mostanra már jelentős pozitív reálkamatot tartva fent, ami sokak szerint egyértelműen (talán kiemelten) hozzájárul a recesszió valószínűségének növekedéséhez. Ugyanakkor a jelképes monetáris politikai „érme” másik oldala, hogy a relatíve magas kamat egyben jelentős mozgásteret is biztosít a Fed számára, hogy a (várhatóan szeptemberben el is kezdődő) kamatvágási ciklusával érdemben hozzájáruljon a recesszió elkerüléséhez.

Ráadásul jelen állás szerint ezt egyelőre a gazdasági növekedést erősen támogató, 6-7 százalékos deficitet produkáló állami költségvetési politika mellett teheti meg – ez a luxus nem sok országnak adatik meg. Az is biztató lehet a gazdasági teljesítmény szempontjából, hogy a gazdaság motorját nem az ipar, hanem a szolgáltatószektor jelenti, ahol az előretekintő mutatók határozottan jobb képet mutatnak, a recessziós tartomány fölött mozognak.

Miért fontos ez nekünk?

A nagy bizonytalanságban, amiben azért arra hajlunk, hogy az amerikai recesszió a jelen adataiból kiindulva kevésbé valószínű, mint egy „sima” gazdasági lassulás (feltéve hogy a Covidhoz hasonló sokkok nem szólnak közbe), egy dolog bizonyosnak látszik: bármennyire is tőlünk, a magyar gazdaságtól távol állónak is érzi valaki ezeket a folyamatokat, a tőkepiacokon és a kereskedelmi kapcsolatokon keresztül a hazai gazdasági kilátásokat, a forint árfolyamát és ezeken keresztül a mindennapjainkat is érintik.

Az USA recessziós kockázatainak kérdése ugyanis nem csupán a hazai tőkepiacokon is érzékelhető dollárárfolyam-hatások vagy az amerikai kamatvárakozások közvetett hatásai miatt fontos. Az is megfontolandó, hogy milyen magyar gazdasági növekedési kilátásokkal kalkulálhatnánk a következő egy-két évre, ha valóban az lenne a helyzet, hogy az USA recesszióba kerül, miközben az euróövezet (különösen Németország) már több, mint másfél éve a recesszió szélén billeg, és Kína is egyre lassuló növekedést mutat, számos válsággal is fenyegető problémával küszködve (lásd ingatlanpiaci buborék).

A szerteágazó eurózóna-USA vállalati kapcsolatrendszer miatt is elkerülhetetlen, hogy a magyar export számára kulcsfontosságú euróövezet elhúzódó kilábalása még lassabbá váljon, ha valóban egy komolyabb recesszió bontakozna ki az USA-ban.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkNem Németország fogja kihúzni a gödörből a magyar gazdaságotMár nem a magas energiaárak, hanem a gyorsan romló demográfia, alacsony beruházási szint és politikai patthelyzet húzza vissza a német gazdaságot.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkOlyan gyenge az európai gazdaság, hogy a magyar növekedés is beférhet az élmezőnybeA gyenge második negyedéves magyar GDP-adat az elemzőket is meglepte, és az előző negyedévhez képes csak két uniós tagállam teljesítménye nézett ki csúnyábban.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkMegfeleződött a kormányzati optimizmus, csak az önfényezés töretlenMegfeleződött az idei gazdasági növekedésre vonatkozó kormányzati várakozás. Nagy Márton minisztériuma szerint ugyanakkor így is sikeres a gazdaságpolitika.

G7 támogató leszek! Egyszeri támogatás / Előfizetés

Pénz Világ alapkamat amerikai egyesült államok fed gazdasági növekedés ipari termelés recesszió szolgáltató szektor Olvasson tovább a kategóriában