(A szerző a Dialóg Befektetési Zrt. befektetési igazgatója. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)

Nehéz a magyar részvényekről túl sok jót írni. A nagyobb kapitalizációjú, forgalmú cégek között nincs olyan vállalat, amelyiknek ne kellene nagy tételben hozzájárulni a közös kasszához, azon túl persze, hogy a normális működésükhöz kapcsolódóan is több 100 milliárd forint adót fizetnek be az államkasszába társasági nyereségadó és minden egyéb adó és járulék formájában. 

A különadók megléte miatt nagyon nehéz befektetői, elemzői vagy éppen alapkezelői szempontok alapján beértékelni egy céget, hiszen állandóan ott van a „ha”: egyrészt nem tudjuk, meddig maradnak a különadók, másrészt sosem lehetünk biztosak benne, hogy a tőzsdei cégek nem kapnak-e a nyakukba újabbakat, ha éppen úgy alakul a magyar költségvetés. 

Most egyébként éppen azt látjuk, hogy 2023 első négy hónapjában a magyar költségvetés hiánya elérte az egész évre tervezett hiány 80 százalékát. (A kumulált hiány összesen 2700 milliárd forint.) Nem túl biztató a helyzet, gondolom innen szép nyerni. Csak bízni tudok abban, hogy ezt a brutális mértékű hiányt nem újabb különadók kivetésével fogja a kormány ellensúlyozni.

Amivel ritkán számolnak

A különadóknak van két másik következménye is. Az egyik, hogy a külföldi befektetők törölték a magyar piacot a térképről: nem, vagy éppen csak a minimálisan szükséges mértékben fektetnek magyar részvényekbe. 2010 után, a Fidesz-éra elsőkörös különadó-bevezetésében hozzávetőlegesen öt év kellett mire a magyar piacnak sikerült visszakapaszkodnia a befektetői térképre. 

A másik következménye a különadóknak, hogy a cégek beértékelhetetlensége miatt eltűntek a sztorik a magyar piacról. Ultramagas a Brent-Ural spread, és ez jó lehet a Molnak? Tök mindegy, hiszen a különadó elviszi. Az OTP a magas normál működési nyereségét folyamatosan arra használja, hogy lassan, kis lépésekkel terjeszkedjen a régióban, ezzel dinamikusan egyre inkább meghatározója lesz a teljes európai bankszektornak? Hát, ez is felejtős, ez is a különadók miatt. A Richter feltalálta az elmúlt évtizedek legkomolyabb, legversenyképesebb magyar gyógyszeripari molekuláját, a Vraylart, ami igazán extra nyereséget hozhat a konyhára? Tulajdonképpen senkit s6em érdekel. Illetve, egyetlen szereplőt érdekel, hosszú hónapok óta van egy brutálisan nagy külföldi eladó a papírban.

Másfél éve írogatok a G7-re, és részemről tudatos volt az a döntés, hogy kerülöm a magyar tőzsdére bevezetett vállalatok a cikkeimben, mert attól tartottam, ha valami túl jót írok egy cégről, akkor az rákerül a különadó-monitorra, és potenciálisan súlyos milliárdokban mérhető extra befizetést kell eszközölnie egy cégnek a magyar költségvetésbe. 

Ha nagyítóval keresek valami sztorit a magyar piacon, az a Magyar Telekom. Nem feltétlenül a növekvő eredményessége okán, hanem az elmúlt években megváltozott osztalékpolitikája miatt. Egy tőzsdén jegyzett társaság többféleképpen juttathat pénzt a befektetőinek, ennek két legeklatánsabb formája az osztalék és a sajátrészvény vásárlása (jó példa erre az Apple, amely alig fizet osztalékot, ugyanakkor az elmúlt 10 évben körülbelül 600 milliárd dollár értékben vett saját részvényeket). Előbbi bevett gyakorlatnak számított Magyarországon, utóbbira az elmúlt években haraptak rá a kibocsátók.

Mi a helyzet a Telekommal?

A Magyar Telekom 1997-es kibocsátása óta kvázi osztalékpapírnak számít. A pár éves dotkom időszaktól eltekintve a befektetők nem növekedési sztoriként tekintettek rá, hanem mint osztalékpapírra. Az elmúlt években komoly csata zajlott a Telekom és a magyar részvényesek között, hogy a cég cashflow-termelőképességéhez képest alacsony osztalékot fizet ki. A Telekom az osztalékkifizetési rátán ugyan nem emelt, azonban most már negyedik éve vesz vissza aukció formájában saját részvényeket. Ez egyrészt jó hír a befektetőknek, hiszen ezeket a részvényeket jellemzően bevonják, ezzel nő a cég könyv szerinti értéke, másrészt egy kis matekkal egész érdekes dolgok jönnek ki. 

Az elmúlt években összesen 44,6 költött a Telekom a saját részvény visszavételére: 5,2 milliárd, 10,2 milliárd, 14,6 milliárd és idén ismét 14,6 milliárd forintot nem sajnál(t) saját részvényekre. Ezeket a részvényeket a Telekom be is vonta. A Telekom teljes kibocsátott darabszáma így most már kicsit kevesebb, mint 1 milliárd darab, ebből a közkézhányad, tehát az a rész, akiktől a vállalat vissza tudja venni a saját részvényeit, 388 millió darab (legnagyobb tulajdonos továbbra is a Deutsche Telekom a maga 61%-os tulajdonrészével, a részvénybevonások miatt amúgy a tulajdonrésze a DT-nek 2%-kal nőtt). 

Idén a Telekom közgyűlése 14,6 milliárd forintos sajátrészvény-visszavásárlást hagyott jóvá, ez pontosan ugyanakkora az összeg, mint az előző évben. A jelenlegi árfolyama a Telekomnak 420 forint (idén már levágták az osztalékszelvényt a részvényről), ez hozzávetőlegesen 33 millió visszahívandó részvénynek felel meg. A 33 millió saját részvény a közkézhányad 8 százaléka. Ennyivel fog csökkeni a piacon lévő részvények darabszáma, ennyi részvényt fog a cég bevonni, ennyivel nő a vállalat egy részvényre jutó könyv szerinti értéke. Nagy tételben persze nem érdemes arra játszani, hogy a piaci ár felett ajánljuk fel a részvényeket a visszavásárlás során, lévén az elmúlt egy év napi átlagforgalma alig több mint 400ezer darab, így könnyen belefuthatunk abba, hogy a piacon nem tudjuk visszavenni a korábban felajánlott mennyiséget.

A matekra visszatérve: a jelenlegi törvényi szabályozás szerint ha ki akarja vezettetni a részvényeit a BÉT-ről, akkor az alábbi három tétel közül a legmagasabbat köteles minimum árként ajánlania: 180 napos forgalommal súlyozott átlag, 360 napos súlyozott átlag vagy a könyvszerinti érték. Ezek sorrendben a következők: 379 forint, 355 forint, végül pedig a könyv szerinti értéke a Telekomnak 720 forint. Láthatóan toronymagasan a legmagasabb szám a cég egy részvényre jutó könyv szerinti értéke. Ez lenne a minimum ajánlati ár egy esetleges tőzsdei kivezetés kapcsán.

Ha azt feltételezzük, hogy a Telekom eredmény- és cashflow-termelőképessége a következő évtizedben nem fog romlani, és minden évben hasonló nagyságrendben fog a Telekom saját részvényt visszavenni (plusz mellette osztalékot is fizetni!), akkor egy évtized múlva a cégnek lesz mit visszavennie. Persze extra különadók még jöhetnek, ez nálunk benne van a pakliban, de kissé cinikusan fogalmazva, legalább van pozitív hozadéka is annak, hogy a magyar állam (illetve a 4iG) beszállt a távközlési piacba: ennek csökkent az esélye.

Nem tudom, fog-e esni a Telekom árfolyama (ha lesz egy nagyobb piaci turbulencia, akkor biztosan fog), ugyanakkor ebben a meglehetősen ingerszegény magyar tőzsdén legalább akad egy kibocsátó, amelyik esetében fel lehet fedezni valamiféle sztorit. A relatív magas osztalékhozam és folyamatos részvényvisszavásárlások pedig elég komoly támaszt nyújthatnak az árfolyamnak. 

A kisördög amúgy is ott bujkál a fejemben. Vajon melyik az olcsóbb a kibocsátónak: évente megvenni a saját könyv szerinti érték közel felén a közkézhányad 8%-át, vagy egyből ajánlatot tenni az összes részvényre könyv szerinti értéken?

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkRejtélyes különadó terheli a magyar megtakarításokatA jegybank és a Gazdaságfejlesztési Minisztérium csatájának eredménye jelentősen megrövidít sok hazai megtakarítót, akiknek jó része még csak nem is tud erről.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkItt az idő az áremelésre a távközlési szektorbanKiben merülne fel a mobiltelefon- vagy internet-előfizetésének felmondása, ha a szolgáltatások 20-30 százalékkal megdrágulnának? Valószínűleg nagyon kevesekben, ami nagy lehetőséget jelent a távközlési cégeknek.

G7 támogató leszek! Egyszeri támogatás / Előfizetés

Pénz különadó Magyar Telekom tőzsde vállalat Olvasson tovább a kategóriában