(A szerző a Dialóg Befektetési Zrt. befektetési igazgatója. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)

Mostanában alapvetően két makrogazdasági téma uralja az írott sajtót, különösen a szakmai részét. Az egyik a hazai inflációs folyamatok alakulása, a másik, hogy a világ vezető jegybankjai meddig és milyen mértékben emelik az irányadó kamatlábakat, hogy megállítsák a most már két éve csupán átmeneti, de azért elég magas szinten beragadt inflációs számokat. Én is írtam korábban mindkét témáról, szerintem aki akar, annak bőven van lehetősége utána olvasni az Európa-bajnok magyar infláció okainak (de nyugalom, év végére már bőven egy számjegyű lesz az infláció, hiszen ezt maga a Nagyfőnök ígérte; amúgy bámulatos, hogy a legegyszerűbb matekból is politikai tőkét képesek varázsolni…), és arról is bőven akad olvasnivaló, hogy mennyire elégséges, egyáltalán mennyire szükséges, hogy a nagyobb jegybankok mindegyike kitartóan emeli az irányadó kamatrátákat.

Amiről most szándékomban áll írni pár gondolatot, az a kínai gazdaság jelenlegi helyzete és annak kilátásai, illetve, hogy milyen hatással lehetnek ezek a folyamatok a világgazdaság alakulására. Nem akarom lelőni a poént, de ha a kínai gazdaság jelenét össze kellene foglalnom egy szóban, akkor ez az egy szó jut eszembe róla:

aggasztó.

Rövid történelmi kitekintővel kezdeném. A kínai gazdaságpolitikai döntéshozók egy szempontból mindig előrébb jártak a fejlett országok gazdaságpolitikai döntéshozóinál: nem rövid-, hanem minimum közép-, de inkább hosszú távú programokban gondolkodtak. Ennek számos előnye van (kiszámíthatóság, mérhetőség, utólagos beavatkozások, korrekciók végrehajtásának lehetősége), szemben azzal, amit a fejlett világban tapasztalunk, ahol bármilyen fontosabb gazdasági döntés előtt elvégeztetnek egy rahedli közvéleménykutatást, mennyi és milyen szavazatot sikerül rövid távon bezsebelni egy adott döntéssel. A legkevésbé sem vagyok híve a kínai politikai rendszernek, az egypártrendszernek, a tervgazdálkodásnak, de azt el kell ismerni, hogy csak gazdaságpolitikai szempontból vannak azért előnyei is ennek a politikai kultúrának. 

Kína a 2000-es évek közepére eljutott arra felismerésre, hogy az addigi gazdasági modell átalakításra szorul (gondolom a pár évvel korábbi délkelet-ázsiai válságból sokat tanultak). Az addigi beruházás- és exportvezérelt gazdasági modellt ezért tudatosan elkezdték átalakítani fogyasztásalapú modellé. Lassan, fokozatosan, nem egyik pillanatról a másikra, hanem tervszerűen. Akárhogy is számolunk, ha 1,4 milliárd embert lassan átvezetünk fogyasztóvá, akkor az már globális szinten is óriási változást jelent. Ezzel sikerült elérni, hogy a kínai gazdaság teljesítményében a fogyasztás súlya fokozatosan nőtt, az exporté csökkent. Jelenleg a fogyasztás súlya már jelentősen meghaladja az export GDP-hez való hozzájárulását. Ha visszaemlékszünk a 2008-as nagy pénzügyi válságra, amely a világ szinte valamennyi országában recessziót okozott, a kínai gazdaság ezt megúszta: annak ellenére, hogy a kínai statisztikai hivatal számai finoman fogalmazva sem tekinthetők megbízhatónak, az általános világégésben az adatok szerint a kínai gazdaság továbbra is 5% feletti mértékben nőtt. 

Az ezt követő évtizedben a kínai gazdaság növekedése továbbra is magas maradt, jelentősen magasabb, mint a fejlett országok (USA, EU, Japán) gazdasági növekedési üteme, de már szó sem volt éves 10%-os gazdasági csodáról. Tartósan hozták a jó 5% feletti szintet, évről évre, aztán jött a covid és a lezárások. Jelen cikk szempontjából irreleváns, a vírus honnan és hogyan szabadult ki, de hosszú évtizedek után először a kínai gazdaságot is elérte a gazdasági recesszió, amely ugyanolyan átmenetinek bizonyult, mint a fejlett országok recessziója, mégis az követő években valami megváltozott. 

A fejlett országokban a rövid távú haszon- és szavazatszerzés oltárán bemutatták, hogyan lehet egyszerre expanzív a monetáris- és a fiskális politika is. Pénz nem számít alapon ami csövön kifért tolták a pénzt a gazdaságba, nehogy a jóléti gazdasági modell tartósan megroppanjon. Az eredmény ismert: a tartós gazdasági visszaesés elmaradt, ellenben a gazdasági szereplőknél felgyülemlett hatalmas mennyiségű pénz hatására az infláció – amelynek léte szinte már ismeretlen volt, olyan régen nem találkoztak vele a gazdasági szereplők – felpörgött, és nem bizonyult átmenetinek. A vezető jegybankok ezt látva – nem kicsit későn – elkezdtek szigorítani, kamatemelésekkel elébe menni az inflációnak. 

Kínában kicsit másként alakult a helyzet. Sehol a világban nem kezelték annyira szigorúan a covid elleni harcot, mint ott, nem ritkán teljes városokat, megyéket zártak el hermetikusan külvilágtól. Csak viszonyítás végett: ezek olyan mennyiségű embert/fogyasztót jelentettek, mint Magyarország teljes népessége. Persze a kínai politikai vezetés is igyekezett élénkíteni a gazdaságot, de annak mértéke sehol nem volt a fejlett országok képest. Miközben a világ tavaly tavaszra gyakorlatilag túltette magát a víruson, a kötelező maszkviselési szabályok és utazási korlátozások megszűntek, Kínában a makacs és kíméletlen covid-ellenes harc egészen idén tavaszig tartott. Amikor tavaly év végén a kínai pártvezetés úgy döntött, hogy viszonylag rövid idő alatt feloldja a covid okozta korlátozásokat, a közgazdászok túlnyomó többsége dörzsölte a tenyerét, hurrá, jön a Kánaán, turbó fokozatba kapcsol majd a kínai gazdasági növekedés. 

A covid-időszak, a kicsit több, mint három év bezártság azonban mintha törést okozott volna az addig stabilnak hitt gazdasági rendszerben. Először a kínai ingatlanszektornál borult ki a bili: a legnagyobb kínai ingatlanberuházóról (Evergrande) derült ki, hogy kicsit túlvállalták magukat. Több millió befejezetlen vagy eladatlan ingatlanportfóliójuk mögött akkora hitelállományt görgetnek, amit nem képesek már finanszírozni. Itt fontos amúgy megjegyezni egy önmagán jelentősen túlmutató problémát: a kínai lakossági befektetők többsége nem azért vett ingatlant, mert oda szeretett volna költözni, hanem mert a banki kamatokhoz képest az ingatlankivitelő a banki kamat dupláját ígérte be hozamnak (egy apró példa a kínai árnyékbankrendszer működéséről). Amíg a piramisjáték jól működött, nem volt gond a kamatfizetéssel. Aztán egyre több, hiszen több hasonló iparági szereplő is így járt, az ingatlanpiac pedig földbe állt. Vele együtt a megtakarítások egy jó része is befagyott.

A korlátozások feloldása a megjelent gazdasági adatok szerint egyáltalán nem pörgette fel a gazdaságot. A GDP növekedés ugyan pozitív (papíron legalábbis), de a sokkal megbízhatóbb gazdasági aktivitást mérő mutatószámok (ipari és szolgáltatói szektor PMI mutatói) inkább gazdasági stagnálásról tesznek tanúbizonyságot. A PMI definíció szerint beszerzési menedzserindexet jelent, ha 50 felett van, akkor javuló gazdasági aktivitást várnak a gazdasági szereplők (tehát nem az állami tervhivatal, hanem a való világ szereplői), 50 alatti értékek alapján gazdasági visszaesést. A termelői PMI 50 vagy alatti értékeket mutat, a szolgáltatások PMI indexe egyelőre még 50 felett van. 

Ami a leginkább aggodalomra ad okot, és valószínűleg ez sokak számára sokkoló lehet, az infláció alakulása.

A fogyasztó infláció éves szintje ugyanis nulla. 

Jelenleg a világ számos országában összetennék a kezüket egy nullához közeli infláció miatt, és ha mellé tesszük, a termelői árindex év per év alapon konkrétan mínusz 5,4%. Ha ez még nem elég, mindkettő trendszerűen esik. 

Magyarul, hosszú évek után ismét, egy erős deflációs folyamatot láthatunk. A világ jelenleg második legerősebb gazdasága esetében. A rendkívül alacsony inflációhoz biztosan hozzájárul, hogy az olcsó orosz nyersanyagok elárasztották az országot, de véleményem szerint sokkal inkább egy szerkezeti problémával állunk szemben. Hiába nőtt a szerepe a belföldi fogyasztásnak, hiába nyílt ki az ország a covid lezárások után, ha a fogyasztók nem hajlandók többet fogyasztani. Ezzel párhuzamosan jelentősen nőtt a megtakarítások mértéke (hogy az ingatlanbefektetéseken elbukott pénzüket akarják ezzel pótolni, vagy valamifajta váratlanra spórolnak, őszintén szólva nem tudom; remélem nem a Tajvan elleni agresszió játszik ebben szerepet). A defláció közgazdasági veszélye egyébként pont ez: a racionális várakozások alapján, ha a gazdasági szereplők deflációt várnak, tehát az árak jövőbeli csökkenését, akkor a jelenlegi fogyasztásuk egy részét időben eltolják későbbre, hiszen akkor olcsóbban jutnak hozzá az adott termékhez. Vagyis szemben az inflációval, a defláció önmagában képes csökkenteni a fogyasztási jelenlegi szintjét. 

Szinte biztos, hogy a gazdasági disszonancia egyik oka a hirtelen öregedő társadalom is. Az egygyerekes családpolitika évtizedekig fennállt, egy öregedő társadalomnak pedig más a fogyasztási és megtakarítási szokása. Érdemes átruccanni és megnézni, mi folyik negyedévszázada Japánban (öregedő társadalom, defláció és gazdasági stagnálás). 

A hagyományos kínai termékeken kívül Kína az elmúlt hónapokban elkezdett exportálni két új terméket: a deflációt és a gazdasági lassulást.

Előbbi talán leginkább a váratlanul jobban alakuló amerikai inflációs számokban látszik, utóbbi pedig egyértelműen az európai gazdaságban. Míg az EU többé-kevésbé megúszta a tavalyi évet gazdasági visszaesés nélkül, az elmúlt hónapokban Európában publikált PMI adatok alapján az idei második félév nagyon rosszul néz ki. Talán nem véletlen ezek után az sem, hogy a kötvénypiacok mindegyike gazdasági recessziót áraz. Nem inverz hozamgörbe szinte nincs is a fejlett és a fontosabb fejlődő piacokon. 

Összefoglalva, a kínai gazdasági helyzet nem néz ki jól. Van egy nagyon komoly gazdasági teher, amit nem sikerült az elmúlt években megoldani, az ingatlanszektor elképesztő eladósodottsága, illetve a lakossági ügyfelek beragadt, gigantikus mennyiségű pénze, ami itt keresett és talált befektetési célpontot. Az újranyitás messze nem hozta el a várt gazdasági fellendülést, tehát van egy vártnál jóval gyengébb gazdasági növekedés, ami ráadásul párosul a közgazdászok valódi rémálmával, a deflációs veszéllyel. Ehhez jön még az öregedő társadalom is, a demográfiai folyamatokat ráadásul csak nagyon lassan lehet megváltoztatni. A belpolitikai helyzet – kívülről nézve legalábbis – egyelőre stabil, de a kínaihoz hasonló (fél)diktatúrák adott helyzetben a belpolitikai problémákra előszeretettel adnak valamilyen külpolitikai választ. 

És egy zárógondolat a kínai részvénypiacról: nagyon sok, egyébként számomra is hiteles elemző, befektető arra fogadott 2022 végén, hogy az idei év sztárpiaca a kínai részvénypiac lesz. Míg az amerikai, a főbb európai, de még a közép-európai részvénypiacok is szaftos pluszban állnak jelenleg, a kínai börze idén egyelőre mínuszban van, ráadásul gyakorlatilag éves mélypontján. A helyi, pozitívnak éppenséggel nem nevezhető sajátosságok mellett – tulajdonjog alapvető semmibevétele, szabályozási környezet kiszámíthatatlansága, egyedi részvényeket érintő retorziók stb. – a piac hamar beárazta a fentebb írtakat. A vártnál alacsonyabb növekedés, a deflációs veszélyek, és a demográfia változása visszaköszön a részvényárakban is.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkHat százalék a növekedés, nincs infláció, elemzők szerint ez a válság jele KínábanSokan a kínai növekedés berobbanását várták, de a lanyha fogyasztás, csökkenő export, az ingatlanpiaci korrekció és az önkormányzati adósság miatt az első ránézésre szép adatokon is fanyalognak a piacok.

G7 támogató leszek! Egyszeri támogatás / Előfizetés

Világ gazdaság ingatlanpiac Kína Távol-Kelet zéróosztó Olvasson tovább a kategóriában