(A szerző a CIB vezető elemzője. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)

Az MNB az év utolsó kamatmeghatározó ülésén sem módosította a monetáris kondíciókat, az alapkamat 13 százalék maradt, az irányadónak számító egynapos betéti kamat pedig 18 százalékon zárta az évet. Az MNB legújabb inflációs jelentésében pedig drasztikusan felfele korrigálta a jövő évi átlagos inflációra vonatkozó előrejelzését. Jelenleg a jegybanki stáb 15-19,5 százalék közötti éves inflációt vár, a piaci előrejelzések és saját prognózisunk ennek a sávnak egyértelműen a felső harmadába teszi a jövő évi pénzromlási ütemet. Ennek fényében kérdéses, hogy jövőre mikor és milyen mértékben tud a jegybank faragni az extrém magas kamatszintjéből.

Itt persze mindjárt tisztázni is kell, hogy melyik kamatról beszélünk. A jelenleg effektívnek számító egynapos betéti kamat bevezetését (ami lényegében egy 500 bázispontos kamatemelésnek felelt meg) az őszi pénzpiaci turbulenciák indokolták, célja pedig a forint árfolyamának stabilizálása, a forint elleni pozíciófelvételek extrém drágítása volt. Azóta többször elhangzott, hogy a 18 százalékos kamat lefaragása csak akkor indulhat meg, ha az ország kockázati megítélésében tartós és nagymértékű javulás következik be.

A kockázati megítélés szempontjából kulcstényező volt az EU-megállapodás, amely téren az elmúlt időszakban pozitív fejlemények következtek be: elhárult a veszélye annak, hogy az újjáépítési alapból véglegesen forrásokat veszítsen az ország, illetve aláírták a partnerségi megállapodást is. Ugyanakkor ahhoz, hogy ténylegesen „pénzt lássunk”, a kormánynak még rengeteg feltételnek kell megfelelnie, így bár a bizonytalanság mérséklődött, távolról sem szűnt meg.

Az EU-források mellett rengeteg egyéb bizonytalansági tényező is azonosítható: az ország sérülékenysége még mindig számottevő, a globális kockázati hangulat ingadozó, és a nagy jegybankok sem végeztek még a szigorítással. Az elmúlt hónapok fejleményei fényesen bizonyították, hogy az elhamarkodott lépések a jelenlegi környezetben azonnal visszaütnek, az MNB-nek tehát extra óvatosnak kell lennie a monetáris kondíciók alakításakor. Az alapkamat és az egyhetes betéti kamat összezárása azonban a jövő év első elején óvatos lépésekkel megindulhat, és optimális esetében a harmadik negyedévre jelentősen szűkülhet vagy akár be is záródhat a rés.

Az alapkamat csökkentése azonban más kérdés, ehhez egy meggyőző és egyértelmű inflációs fordulat elengedhetetlen – ami azonban nem valószínű, hogy 2023 utolsó hónapjai előtt kirajzolódik. Ha az inflációt alakító kínálatoldali tényezőket vizsgáljuk, pozitív fejlemény a globális élelmiszer- és energiahordozó-árak érdemi korrekciója, a beszállítói láncok feszültségeinek enyhülése.

Ezek a hatások azonban annyira erősek nem lesznek, hogy megoldják az inflációs problémánkat. Az olajár esetében 2023-ban érdemi esésre nem számítanak a piacok, Európában teljesen valószínűtlen, hogy a gázárak visszatérnének a háborút jóval megelőző alacsony árszintekre, az élelmiszerárak esetében pedig maga az MNB sem optimista. A beszállítói láncok feszültségei bármikor kiújulhatnak, a kínai Covid-nyitás következményei pedig egyelőre nehezen megjósolhatóak.

Az inflációt emelő külső tényezőkben tehát pozitív fordulat körvonalazódik, előretekintve a külső inflációs környezet támogatóbbá válik (az persze függ az árfolyam alakulásától is, hogy ebből mennyit érzünk). Azonban belátható ideig biztosan nem deflációt fogunk importálni, így a kedvező külső változások nem lesznek önmagukban elegendőek a hazai infláció stabilizálásához.

A belföldi kereslet érdemi mérséklődése is előfeltétele lenne a sikeres dezinflációnak. A munkaerőpiac azonban továbbra is feszes, a minimálbér-megállapodás és az elmúlt napokban nyilvánosságra került céges béremelési tervek alapján a nominális átlagkeresetek jövőre is 15 százalék körül, vagy akár e feletti ütemben nőhetnek, a reálkeresetek mérsékeltebb visszaesése a fogyasztás esetében is kisebb korrekciót valószínűsít. A kormány jövőre 1,5 százalékos növekedésre számít, a jegybank a 0,5-1,5 százalék közötti sávba teszi a várható GDP-bővülést. Ezekkel a növekedési számokkal pedig egész egyszerűen nem kompatibilis a belső kereslet által vezérelt érdemi inflációcsökkenés.

A rendkívül magas idei bázis miatt a jövő év végén technikai okok miatt így is „beszakadhat” az infláció (akár az oly vágyott 10 százalék alatti éves árindex is elérhető decemberre), az árstabilitástól azonban még így is fényévekre leszünk. Ha nem következik be egy érdemi fordulat a növekedési szerkezetben, reális veszélyként számolhatunk azzal, hogy a magyar gazdaság beragad egy magas inflációs környezetbe, a jegybanki inflációs cél elérése időben még tovább kitolódhat, limitálva a kamatcsökkentésekre rendelkezésre álló mozgásteret. Bár korábban teljesen reálisnak tartottuk, hogy 2023 végére az alapkamat újra egy számjegyű tartományba süllyed, most úgy látjuk, hogy érdemben nőtt a valószínűsége annak, hogy egy év múlva is 10 százalék feletti irányadó kamat mellett kell működnie a gazdaságnak.

Fontosnak tartjuk a használható tudást nyújtó elemzéseket, a higgadt, szakértői véleményeket. A rovat támogatója a Boston Consulting Group.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkMiközben Európa-szerte enyhül az infláció, nálunk még javában nőUgyan nem teljesen egyedülálló a magyar emelkedés, de egyre inkább a kivételek közé tartozik, főleg a nagy mértéke miatt.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkDecemberben 24 százalék lehet az infláció, mikor csökkenhet a kamatszint?Nemcsak az infláció szintje, hanem a külső és belső kockázatok is arra kényszerítik a magyar jegybankot, hogy extra óvatos legyen a jövőbeli kamatcsökkentéssel.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkHúsz százalék fölött ragad az infláció fél évig, de mi lesz azután?A magyar gazdaságpolitika új iránya kedvező lehet az infláció megfékezésének szempontjából, azt viszont nem tudni, hogy meddig tart ki e mellett.

G7 támogató leszek! Egyszeri támogatás / Előfizetés

Pénz alapkamat infláció irányadó kamat jegybank mnb Olvasson tovább a kategóriában