Az Auchan, a Tesco és a Penny Market magyarításával érheti el a kormány a nagy álmát

Miután a francia Auchan bejelentette, hogy Jellinek Dániel cégének eladja magyarországi hálózatának kisebbségi részesedését, újra felerősödtek azok a hírek, amelyek az élelmiszer kiskereskedelemben a külföldi tulajdonosok kivonulását jósolják. Iparági forrásaink ezúttal konkrétan arról beszélnek, hogy az Auchanban a magyar tulajdon jó eséllyel idővel többségi lesz, de folynak tárgyalások a Penny Market átvételéről és – örökzöld témaként – a Tesco magyar tulajdonba kerülése is lehetséges (az érintettek cáfolják, hogy kivonulnának, erről részletesen a cikk későbbi részében írunk).

Orbán Viktor miniszterelnök 2016 őszén tette egészen egyértelművé, hogy mi a kormány célja. Ekkor azt mondta:

Négy olyan terület létezik, ahol muszáj elérni, hogy a hazai tőke a nemzetközi fölé nőjön. Ezek a média, a bankok, az energia és a kiskereskedelmi hálózat. Hárommal megvagyunk, a negyedikbe beletörött a fogunk. Kénytelenek vagyunk ezért új ötleteken dolgozni. Sajnos a kereskedelmi hálózatok furfangosabbak nálunk. Még néhány év, és ezt a célt is teljesítjük.

A furfangos külföldi tulajdonú boltláncokat azonban azóta sem sikerült arra ösztönözni, hogy hagyják el az országot. Többek között azért, mert

a szektorális különadókat (amelyek a magyar láncokra nem vonatkoznak) kifizetik,
a vasárnapi boltzárba (amely nem vonatkozott a kis magyar boltokra) nem rokkannak bele,
a kreatív egyedi döntésekre épülő plázastop ellenére is egyre több üzletük van, miközben a magyar hátterű láncok boltszáma csökken,
a magyar vásárlók egyre többet járnak a három német diszkontba (Aldi, Lidl és Penny Market), ahelyett, hogy a magyar üzletekbe mennének.

Lázár János kormánybiztos tavaly decemberben már egyenesen azt mondta, hogy a külföldi kiskerláncokat „nyíltan protekcionista politikával” ki kell szorítani az országból.

Az Auchan esete után a jelek szerint azonban a furfang ellen nem a furfang, hanem az egyszerű kivásárlás lehet hatásos. De sikerül-e elérni a 2010 óta hőn áhított magyar többséget a szektorban, és ha igen, ehhez mennyi pénzre lesz szükség?

A Központi Statisztikai Hivatal (KSH) adatai szerint 2020-ban az élelmiszer jellegű vegyes kereskedelem összesített magyarországi forgalma közel 4600 milliárd forint volt, egyszerű számolás szerint tehát a kormány szerint az lenne kívánatos, ha például tavaly legalább 2300 milliárd forintot (és a hozzá tartozó áfát) a magyar tulajdonú boltokban költötte volna el a lakosság.

A Trade magazin felméréséből tudjuk (pdf), hogy a piac első kilenc szereplőjének éves bruttó (azaz áfával együtt számolt) forgalma tavaly durván 5000 milliárd forint volt (a mérést nehezíti, hogy nem mindegyik cégnél egyezik meg az üzleti év a naptárival). Ebből gyakorlatilag lehetetlen pontos nettó értéket számolni a forgalom áfakulcsok szerinti megoszlásnak ismerete nélkül, de ha durva közelítő értéknek elfogadható, hogy a piac kilenc nagy szereplőjénél csapódik le közel 4000 milliárd forint, akkor a sok kis – jellemzően magyar – bolt körülbelül 600 milliárdon osztozik.

Ehhez a 600 milliárdhoz lehet hozzáadni a három nagy magyar lánc (Coop, CBA és Real), összesített teljesítményét, azaz körülbelül 1300 milliárd forintot, ez összesen így 1900 milliárd forint volt tavaly. A cél tehát már egyszerűen csak az, hogy mindezt legalább további 400 milliárdos magyarosított forgalommal egészítsék ki.

A Tesco kivonulása ugyan már évek óta örökzöld sláger, de eddig sosem következett be, és a cég lapunk kérdésére ismét egyértelműen megerősítette, hogy nem eladó, hosszú távon is elkötelezett a magyar piac iránt.

A Penny Market szintén határozottan reagált érdeklődésünkre, azt írta, hogy

A Penny magyarországi hálózata nem eladó. Nem folynak olyan potenciális tranzakcióval vagy felvásárlással kapcsolatos megbeszélések sem, amelyek közvetlenül érinthetnék a Penny magyarországi üzlethálózatát.

Mindenesetre a Tesco egyedül is simán hozná Orbán Viktor álmának teljesülését, a magyar többséghez elegendő, ma még hiányzó éves forgalmat. Az Auchan és a Penny Market azonban önmagában nem lenne elég, még akkor sem, ha az Auchanból akár hosszabb távon sikerülne teljesen kiszorítani a francia tulajdonost. Abban az esetben viszont, ha a Penny Marketet sikerülne egy magyar befektetőnek felvásárolni, akkor a hazai piaci többséghez akár már az Auchan kisebbségi része is elég lehetne.

Megvizsgáltuk azt is, hogy a három hírbe hozott láncnak mennyi lehet a reális piaci értéke. Ehhez hasonló, tőzsdén is jegyzett európai cégek pénzügyi mutatóit vetettük össze a három magyar vállalatéval, és ebből következtettünk a hazai láncok reális értékére (a pontos módszertanért – amelynek kidolgozásában Kun-Welsz Edit a Hold Alapkezelő portfóliókezelője volt a segítségünkre – kattints a csillagra^*Kilenc nemzetközi cégnél vizsgáltuk meg a vállalati érték, tehát a tőzsdei kapitalizációjuk nettó hitellel (hitelek és a készpénzállomány különbsége) növelt értékének és az EBITDA-nak (adózás, hiteltörlesztés és értékcsökkenés előtti eredmény) az arányát (EV/EBITDA). Az így kapott EV/EBITDA mutatók középértékeit vizsgáltuk (mediánt és átlagot), és a magyar cégek EBITDA-jából kiindulva ennek a szorzónak a segítségével állapítottuk meg a reális értéküket, úgy, hogy a szorzás után a vállalatértéket újra korrigáltuk a nettó hitellel). A kiskerszektorban azonban a cégek értéke nagyon széles sávban mozog, és még csak az sem feltétlenül igaz, hogy a kelet-európai vállalatokat értékelik inkább alul. A vizsgált kilenc külföldi cég közül a „legdrágább” például a lengyel Dino volt, amelyet nagyjából nyolcszor annyira értékel a piac, mint a legolcsóbb török láncokat (hasonló eredményesség mellett, a potenciális jövőbeli növekedésre alapozva).
A kiugró értékek lenyesegetésével azonban kijött egy átlag, amely nem volt nagyon távol a vállalatértékelés királyaként emlegetett Aswath Damodaran által számolt azonos mutatótól. A kilenc vizsgált cégnél valamivel 7 feletti EV/EBITDA mutató adódott, míg Damodaran ugyanezt 9,27-re becsülte a szektorbeli európai cégekre. A magyar cégek értékének alsó és felső határát ez alapján határoztuk meg..)

Ezek alapján

a Penny Market 65-85 milliárd forintot,
a Tesco 270-350 milliárdot,
az Auchan pedig 100-130 milliárdot érhet.

Utóbbi azonban valószínűleg erősen felülbecsült összeg, hiszen a hipermarketeket a külföldi tapasztalatok alapján az iparági átlagnál sokkal rosszabbul árazza a piac. Ennek minden bizonnyal az az oka, hogy az üzleti modell felett kissé eljárt az idő. A diszkontláncok Európa szerte szépen elkezdték bekebelezni a hipermarketek piacát, és nincs ez másképp itthon sem. Emiatt az Auchan esetében a teljes cégre inkább 70 és 100 milliárd forint közötti vételár lehet a reális.

Mindez azonban csak pénzügyi latolgatás. A fenti forgatókönyvekkel súlyos szakmai kérdések merülhetnének fel. Nehéz ugyanis elképzelni azt, hogy magyar többségi kézbe kerülve ezek a láncok megmaradhatnának ugyanabban a beszerzési és forgalmazási modellben, mint amilyenben most vannak.

A Penny Market például egy olyan németországi hátterű multinacionális óriás része, amelynek üzleti modellje a központi beszerzésre és a szokásos diszkont forgalmazásra (jól meghatározott választék, rengeteg saját márkás termék, végletekig áramvonalasított költségszerkezet stb.) épül, ez lokális, “magyarosított” verzióban nem képzelhető el. Ha elképzelhető lenne, akkor semmi sem tartotta volna vissza a magyar láncokat attól, hogy e modell irányába lépjenek az elmúlt 11 évben.

A magyarosítás ezért nem elsősorban pénzügyi kérdés. Hiába szerzi meg egy-egy kormányközeli magyar befektető a külföldi láncok magyar nyúlványait, ez mit sem ér akkor, ha (nem feltétlenül a saját képességei, hanem a piac adottságai miatt) nem tudja ezeket a külföldi multik mintájára működtetni. Márpedig a magyar láncok az elmúlt évtizedekben nem tudtak érdemben ebbe az irányba elmozdulni, ahogy ezt korábban részletesen bemutattuk, térvesztésüknek ez a fő oka.

A magyar tulajdonlás viszont arra nagyon jó eszköz, hogy az olyan kisebb magyar élelmiszeripari cégek termékeinek is legyen biztos piaca, amelyek a nagy külföldi láncokhoz nem jutnak be. Az alapprobléma általában vagy a minőség, vagy a méret, vagy a kettő együtt, hiszen egy kis magyar társaság nem tud annyi terméket gyártani, amellyel például egy-egy német diszkont központi, minden országra kiterjedő beszerzési tenderén el tudna indulni. A belföldi kereskedelem kontroll alatt tartása helyett a másik kiút ebből a helyzetből a magyar tulajdonú élelmiszeripar cégek innovatív felfejlesztése lett volna, ez azonban eddig lényegében elmaradt.