(Trippon Mariann a CIB vezető elemzője. A G7 Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)

A piacokon továbbra is az az egyik legizgalmasabb kérdés, hogy a gazdaságok újranyitását követő növekedési boom milyen inflációs következményekkel jár, és erre hogyan reagálnak majd a jegybankok. A 2021-re vonatkozó első adatok – ahogy arra számítani lehetett – szinte minden fejlett gazdaságban és itthon is az infláció gyorsulását mutatták.

Ezzel párhuzamosan érdemben nőtt az optimizmus a gazdaságok újranyitását követő növekedési kilátásokkal kapcsolatban. Az Egyesült Államokban idén akár a 7 százalékot is meghaladhatja a GDP-bővülés üteme (ilyen gyors növekedésre 1984 óta nem volt példa), de az euróövezetben és itthon is felfelé mozdult az idei növekedési várakozások piaci konszenzusa.

Dióhéjban 2021 első negyedéve:

• javuló növekedési várakozások,
• túlfűtöttségi kockázatok, különösen a tengerentúlon,
• megugró infláció,
• felfelé mutató inflációs kockázatok,
• dinamikusan emelkedő hosszú hozamok.

Mit léptek erre a nagy jegybankok? Röviden: semmit.

A márciusi Fed- és EKB-ülés üzenete egyértelmű volt: bár a gazdaságok újranyitását követően dinamikusan gyorsulni fog a növekedés, és megugrik az infláció, ezt az ugrást átmenetinek tekintik, alap-előrejelzéseik szerint az egyszeri hatások kifutása után a pénzromlási ütem a célon stabilizálódik. A gazdaságokban továbbra is jelentős kihasználatlan kapacitások vannak, túlfűtöttségtől nem kell tartani, a laza monetáris kondíciók fenntartása még hosszú ideig indokolt, a normalizálás nincs napirenden. A kötvénypiacot természetesen szemmel tartják, de a nominális hozamok emelkedése nem zavarja őket, beavatkozásra csak akkor kerülne sor, ha a pénzügyi kondíciók tartósan, nagymértékben és megalapozatlanul szigorodnának.

Az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed nyíltpiaci bizottságának frissített előrejelzése szerint a többség legkorábban 2023-ban gondolja indokoltnak a kamatemelést, és az elemzők többsége szerint az EKB csak a Fed után lép. A piac azonban a Fed esetében ennél agresszívabb kamatpályával számol: a határidős jegyzések alapján 80 százalék az esélye annak, hogy már 2022-ben sor kerül 25 bázispontos szigorításra, 2023 végéig pedig összesen 75 bázispontnyi kamatemelést áraz a piac.

Kinek lesz igaza?

A jegybanki kommunikációban megjelenő magabiztosság mögött természetesen jelentős bizonytalanságok húzódnak meg. A jegybankok is tisztában vannak azzal, hogy az elmúlt időszakban erősödtek a felfelé mutató inflációs kockázatok, a kilátásokat a szokásosnál nagyobb bizonytalanságok övezik, így a következő időszakban kulcskérdés lesz az inflációs várakozások horgonyzása, így csökkentve a másodkörös hatások kialakulásának valószínűségét (vagyis azt, hogy az átmeneti megugrás után az infláció magasabb szinten maradjon, vagy akár tovább gyorsuljon).

A Magyar Nemzeti Bank sem véletlenül utalt erre márciusi közleményében. A korábbi dokumentumokban az inflációs kilátások szempontjából a feltörekvő piacokkal szembeni kockázati hangulatot tartotta a legnagyobb kockázatnak, az elmúlt havi közleményében azonban már az szerepelt, hogy „… kiemelt figyelmet fordít az inflációs várakozások gazdaság újraindítását követő alakulására és az esetleges másodkörös hatások semlegesítésére.”

Az inflációs várakozások alakulása ugyanis nagyon fontos tényező a jövőbeli tényleges inflációs pálya alakulása szempontjából. Leegyszerűsítve: hiába mutatja a jegybank előrejelzése, hogy jövőre újra csökken az infláció az idei ugrás után, ha a cégek azt gondolják, hogy az infláció nem 3, hanem például 5 százalék lesz, akkor 5 százalékkal emelik az áraikat. Ha pedig a fogyasztók azt gondolják, hogy az árak 5 százalékkal emelkednek, akkor ennek megfelelő béremelést fognak követelni, és láss csodát, az infláció a 3 százalékos céllal szemben 3,5, 4 vagy éppen 5 százalék lesz.

A várakozások alakításában persze a jegybanknak is komoly szerepe van. Ha hiteles a központi bank, és a gazdasági élet szereplői elhiszik, hogy mindent megtesz az inflációs cél elérése és fenntartása érdekében, akkor saját lépéseiket is ehhez igazítják.

A két nagy jegybank közül az EKB ilyen tekintetben könnyebb helyzetben van. Az euróövezetben fel sem merül a túlfűtöttség kockázata, az EKB saját előrejelzése szerint az infláció a következő években végig a 2 százalékos jegybanki cél alatt marad, és ezt az előrejelzést gyakorlatilag senki nem kérdőjelezi meg.

A Fed helyzete azonban már izgalmasabb. A történelmi mértékű költségvetési élénkítő csomagok és az extrém laza monetáris politika együttese reális veszéllyé teszi, hogy a gazdaság túlfűtötté válik, ami többek között a kívánatosnál magasabb inflációban csapódik le. Ráadásul az amerikai jegybank a közelmúltban „flexibilis” inflációs célkövetésre tért át, amely alapján átmenetileg tolerálja a megugró, cél feletti inflációt, deklaráltan hagyja „túlpörögni” a gazdaságot, hogy minél hamarabb elérjék a teljes foglalkoztatottságot. Az új rendszer most mutatkozik be a gyakorlatban, egy olyan helyzetben, amikor kulcskérdés a minél erősebb hitelesség.

Izgalmas időszak

A következő hónapokban tehát kiemelt figyelem fogja övezni a várakozások alakulását. Egyelőre sem a piaci inflációs várakozásokat mérő indikátorok, sem elemzői várakozások, sem a különböző vállalati, lakossági felmérések nem mutatnak olyan mértékű elmozdulásokat, amelyek azonnali beavatkozást tennének szükségessé, bár a legtöbb országban felfelé mozdultak mind a piaci, mind pedig a lakossági várakozások. Az elemzői előrejelzések az idei évre a nagy fejlett gazdaságokban és itthon is azt mutatják, hogy az átmeneti emelkedés után az infláció visszatér a célra – ha minden jól megy.

Ha a kedvező forgatókönyv valósul meg, a felfele mutató inflációs kockázatok nem, vagy csak részben realizálódnak, a jegybankok hitelessége megmarad, a várakozások horgonyzottak maradnak, az első kamatemelés időpontja a Fed esetében is kihúzható 2023-ig. Nem elhanyagolható azonban a kockázata annak, hogy a Fed a tervezettnél korábban lépéskényszerbe kerül. (Az EKB esetében erre jóval kisebb az esély).

Kihívásokkal teli időszak elé néznek tehát a jegybankok. Az inflációs kilátásokat övező szokásosnál nagyobb bizonytalanság és a nem elhanyagolható felfelé mutató kockázatok mellett kell horgonyzottan tartani az inflációs várakozásokat, és ezzel megakadályozni, hogy másodkörös hatások kialakuljanak. Ehhez azonban nem biztos, hogy a kommunikációs bravúrok elegendőnek bizonyulnak, és reális forgatókönyv, hogy az inflációs hitelesség megőrzése érdekében néhány jegybanknak a tervezettnél korábban, azt követően pedig a tervezettnél nagyobb mértékben kell kamatot emelnie.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkMinden adott, hogy az infláció meglóduljonLaza monetáris és fiskális politika, pénzben úszó világ, hirtelen felfutó kereslet, már csak az a kérdés, hogy az infláció átmenetileg, vagy tartósan ugrik meg.

G7 támogató leszek! Egyszeri támogatás / Előfizetés

Világ alapkamat Amerika ekb Európa fed kamatemelés Olvasson tovább a kategóriában