(A szerző az Amundi Alapkezelő befektetési igazgatója. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)

Donald Trump korábbi amerikai elnök visszatér a Fehér Házba, ráadásul a republikánus párt a Szenátust és a Képviselőházat is megszerezte, így megvalósult a „vörös tarolás”. Ami a befektetési következményeket illeti, a klasszikus Trump-trade-ek már (részben még a választások előtt) beindultak. A 10 éves amerikai állampapír hozama 4 hónapos csúcsra ugrott, a dollár erősödött, az S&P 500 index több mint 2,5 százalékkal, a kis- és közepes kapitalizációjú részvények Russell 2000 indexe pedig 5,8 százalékkal emelkedett közvetlenül a választások után. De mi jöhet még?

Trump győzelme a piacok számára a konszenzust jelentette, ennek ellenére az elnöksége alatt várható intézkedések korántsem olyan egyértelműek. A gazdaságpolitika főbb hangsúlyai ismertek (adócsökkentés, dereguláció, vámok emelése, bevándorlás szigorítása), viszont ezek ütemezése és mértéke továbbra is bizonytalan, ami volatilitást okozhat a tőkepiacokon az első optimista reakciók után.

A részvénypiac első körben a legvalószínűbben megvalósuló piacbarát intézkedésekre fókuszált, de a potenciális negatív hatásokat sokkal nehezebb levezetni a rendelkezésre álló információkból. Úgy tűnik, a piacok elkövetik azt a hibát, hogy Trump várható gazdaságpolitikai lépéseit az előző ciklusából akarják levezetni (de mindenképpen azzal vetik össze, ami már önmagában is korlátozza a gondolkodási kereteket), miközben figyelmen kívül hagyják a megváltozott körülményeket. Márpedig Trump előző ciklusának egyik legfontosabb tapasztalata éppen az volt, hogy bármennyire dúvadként nyilatkozik is, az elnök a döntések meghozatalakor képes figyelembe venni az objektív korlátokat, és a tárgyalások során hajlandó az ésszerű kompromisszumokra.

Márpedig az elnök mozgástere alaposan megváltozott. Az infláció és a kamatkörnyezet sokkal magasabb, mint 2016-ban, és a költségvetési deficit, valamint az államadósság szintje is jóval a 8 évvel ezelőtti értékek felett tartózkodik. Mivel a tervezett intézkedések elsősorban és legnagyobb mértékben várhatóan az inflációra hatnak majd, ez eltérő monetáris politikát indokolhat a közeljövőben, ami a hozamok emelkedését válthatja ki, mint ahogy azt a választások óta láthattuk is. A részvénypiac érzékenysége a kötvényhozamok mozgása és az infláció miatt 2021 óta látványosan megemelkedett, így a hozamemelkedés a részvénypiacok esését okozhatja, ami befolyásolhatja a döntéshozatalt. Ráadásul a részvénypiaci értékeltség is igen magas, ami nagyon kis mozgásteret enged a hibázásra.

Hiba lenne a vörös tarolást úgy értelmezni, hogy Trump bármit át tud vinni a Kongresszuson. Ennek legfőbb korlátja az, hogy a republikánus sorokban sok fiskálisan konzervatív szenátor ül, akik ellenállhatnak az államadósságot növelő intézkedéseknek. Nem lesz könnyű leállítani a sikeresen futó – eredetileg demokrata – programokat sem (lásd a megújuló energiaforrásokat támogató inflációcsökkentő törvény, vagy Inflation Reduction Act), mert azok több republikánus államba is beruházásokat és foglalkoztatottság-növekedést hoztak. A tervezett kiadásvisszafogási szándékok is nagy figyelmet kapnak, ugyanakkor drasztikus vágásokra nem lehet számítani (legnagyobb tételek: adósságszolgálat, védelmi kiadások, egészségügyi kiadások), itt is kompromisszumokat kell majd kötnie az adminisztrációnak. A pénzügyminiszternek javasolt Scott Bessent amerikai milliárdos hedge fund manager személye ebből a szempontból megnyugtatólag hatott a piacra, mert megnyilatkozásai a prudens fiskális politika irányába mutatnak.

Trump kezében a vámtarifák emelése sokkal inkább tekintendő egy chicken game tárgyalási taktika részének, mint kőbe vésett programnak, és az elnök ebben is keményebb ellenfelekre számíthat, mint az első ciklusában. Kína az elmúlt években nagyon tudatosan készült az ilyen lépésekre, gazdaságát nehezebben kezdenék ki a vámok mint régebben, és olyan válaszlépéseket tudna tenni, amelyek komoly fejtörést – inflációt és áruhiányt – okozhatnak Amerikának, amire az ottani választók különösen érzékenyek.

Az Amundi Investment Institute elemzői úgy vélik, hogy az új elnök intézkedéseinek sorrendje kulcsfontosságú lesz a növekedési és inflációs hatások szempontjából. Trump vám- és bevándorlásügyi javaslatai zömmel elnöki rendeletekkel is bevezethetők, így kevésbé érzékenyek a Kongresszus jóváhagyására, aminek a republikánus többség ellenére is lehet jelentősége.

Ezzel szemben az adócsökkentések és a költségvetési kiadások növeléséhez kongresszusi többségre van szükség, és a demokraták (valamint feltehetően még néhány fiskálisan konzervatív republikánus) keményen ellen fognak állni az olyan ötleteknek, mint a társasági adó 21-ről 15 százalékra történő csökkentése. Az intézkedések összehangolása mindazonáltal üdvös lenne, mert a kieső belföldi adóbevételeket a más országokra kivetett magasabb vámok pótolnák. Nem feledkezhetünk meg arról sem, hogy 2026-ban időközi választások lesznek, és a mostani elnökválasztás egyik tanulsága az volt, hogy az inflációra mennyire érzékenyek a szavazók.

Ha egyszerre kerülne sor a vámok emelésére – a kínai termékekre 60, minden másra 10-20 százalékkal – és akár csak 1 millió bevándorlót toloncolnának ki a papírok nélkül Amerikában dolgozó 13 millióból, az növekedési és inflációs sokkot eredményezne, amit csak 2026-ban követhetne némi fellendülés. Ha azonban a vámokat fokozatosan emelnék (Robert Lighthizer korábbi kereskedelmi főtárgyaló friss megnyilatkozásai erre utalnak), és mihamarabb végrehajtják az adócsökkentéseket, akkor ez késleltetné az inflációs sokkot, és 2025-re pozitívabb növekedést eredményezne.

Trump vámjavaslatainak teljeskörű végrehajtása esetén azonban nem maradnának győztesek a csatatéren. A legsúlyosabb veszteség egyértelműen Ázsiát érheti, de a transzatlanti kapcsolatok is megszenvedhetik a növekvő gazdasági feszültségeket, és ez tovagyűrűzhet az együttműködés más területeire is.

A legnagyobb terhet kétségtelenül Kína kapná a nyakába, de Peking – éppen Trump első elnöksége miatt – mára olyan helyzetbe hozta magát, hogy legyenek lehetőségei a sokk enyhítésére: tárgyalásos úton enyhítheti a károkat olyan területeken, ahol az USA erősen importfüggő (mint a gyógyszeripari anyagok és ritkaföldfémek). Kína saját hatáskörben élhet a deviza leértékelésének eszközével, ami 2018-ban és 2019-ben egyszer már segített enyhíteni az exportőröket ért károkat. Ugyancsak opció a kereskedelem átirányítása harmadik országokba, amire eddig is voltak törekvések, és Peking erősítheti a belföldi keresletet (ami egyéb megfontolások miatt is esedékes), illetve fokozhatja az exporttámogatásokat is, tehát az esetleges hatások kisebbek lehetnek, mint azt sokan gondolnák.

Kínán kívül Ázsia más kis és nyitott gazdaságai – Tajvan, Korea, Szingapúr és Malajzia – is megszenvednék a termékeikre kivetett amerikai vámokat, Kína csökkenő keresletét, valamint a nemzetközi bizonytalanság növekedését, a technológiai ágazatra gyakorolt pozitív hatás azonban ellensúlyozhatja ezeket a károkat olyan országokban is, mint India és Indonézia. Emellett a globális kereskedelmi útvonalak és ellátási láncok átrendeződése előnyökkel is járhat az olyan országok és régiók számára, mint Mexikó, India és Délkelet-Ázsia.

Európán belül a politikai kockázatoktól amúgy is szenvedő Németország exportvezérelt gazdasága szenvedné meg leginkább a vámokat, de a megtorló lépések sorozata bizonytalanná teszi az egész unió gazdasági kilátásait. Az mindenképpen várható, hogy a tagállamok megerősítik a védelmi együttműködést, és az új helyzet nagyobb eséllyel előmozdíthatja a Draghi-jelentés javaslatainak megvalósítását, amelyek leginkább az európai vállalatok globális versenyképességének javítását célozzák.

Egy keményebb amerikai fellépés az Európai Unió egységesebbé válását válthatja ki olyan területeken (például védelempolitika, védelmi kiadások, állami támogatások, iparpolitika), amelyek az állami kiadások növekedésével járnak, így nyomást gyakorolnak majd az állampapírhozamokra. Az államadóssághoz és a költségvetési deficithez való hozzáállás tekintetében kulcsfontosságú lehet a közeljövőben tartandó német előrehozott választás. Az európai növekedésre gyakorolt negatív hatások pedig megemelhetik az EKB-tól várt kamatvágásokkal szembeni várakozásokat.

Ami a befektetési piacot illeti, a jelenlegi kamatlábak már figyelembe veszik az inflációval kapcsolatos kedvezőtlenebb kilátásokat, de mint láttuk, az intézkedések sorrendje miatt nem egyértelmű a helyzet a hozamok további alakulása szempontjából. Az mindenképpen várható, hogy a FED-től jelenleg várható kamatcsökkentések miatt a hozamgörbe meredeksége nőhet, és ez rövid távon pozitívan hat a dollárra, ám az USA amúgy is aggasztó költségvetési pályájának további romlása, illetve a növekedési sokk később enyhíthet a központi bank álláspontján. Az időzítés itt is fontos, ugyanis Jerome Powell a választások utáni kamatdöntő ülést követően kifejtette, nem akarnak előre reagálni a várható intézkedésekre, tehát a kamatcsökkentések rövid távon folytatódhatnak.

A Trump-forgatókönyv megvalósulása az amerikai részvénypiac további rotációját vetíti előre. Az adócsökkentés relatíve jobb helyzetbe hozza az amerikai vállalatokat a többi régióval szemben, a javasolt intézkedések metszete azonban inkább az egyes szektorok szintjén bírhat jelentőséggel, míg a teljes indexre nézve a hatások nem annyira egyértelműek. A dereguláció és az adózás a bankoknak és a kis/közepes kapitalizációjú részvényeknek, míg a hagyományos energiaforrások preferálása és a kitermelési/engedélyezési szabályok enyhítése az olaj- és gázipari cégeknek kedvezhet, az ipari vállalatok között a globális ellátási láncoknak, vagy a kínai gazdaságnak kitettek, illetve a nagymértékben bevándorló munkásokra támaszkodók azonban megszenvedhetik a tervezett intézkedéseket.

Az erősebb dollár rövid távon kedvező a japán részvényeknek, de erős ellenszél a feltörekvő piacoknak. Európát tekintve vegyes a hatás, az amerikai termeléssel rendelkező vállalatok kifejezetten előnybe kerülhetnek.

A közép-kelet európai régióra nézve a Trump-hatás az elemzők többsége szerint egyöntetűen negatív, amennyiben egész Európára nézve is az. Relatíve jobb pozícióban lehet a nagyobb belső piaccal rendelkező Lengyelország és Románia, míg rosszabb pozícióból várhatja az eseményeket az európai ipari ellátási láncokba jobban integrálódott cseh és magyar gazdaság.

Az egyes régiós részvénypiacokon is számít a szektorális összetétel, azonban itt többszörösen közvetett hatásokkal, és a fejlett piacokétól eltérő faktorokkal is kell számolni. Ilyen lehet a devizák mozgása, valamint a globális befektetői hangulat alakulása, és a fejlődő piacokkal szembeni kockázatkerülés hullámzása is.

A vámintézkedések időzítése itt is kulcskérdés lehet, ahogy az orosz-ukrán háború alakulása is erőteljes hatásokkal járhat. A régiós részvénypiacok a helyi devizák dollárral szembeni gyengülése ellenére pozitívan reagáltak Trump megválasztásának hírére, feltételezve, hogy a szomszédban zajló konfliktus vártnál korábbi lezárása miatt hamarabb kiárazódik a háborús diszkont az árfolyamokból, mint ahogy elfajul a vámháború.

A hazai befektetők számára talán a legfontosabb kérdés, hogy az új amerikai elnök politikája, amely a blokkosodás irányába hat, és kikényszeríti a Kína és az USA közötti választást, hogyan befolyásolja majd a hazai különutas törekvéseket, illetve az el nem kötelezett hozzáállás a magyar féltől mennyire lesz szálka, vagy gerenda az új tengerentúli adminisztráció szemében. Feltehetőleg a két ország vezető politikusainak jó személyes kapcsolata lehetőséget teremthet majd arra, hogy bizonyos területeken javuljon a kapcsolat, viszont az új adminisztráció által tervezett intézkedések gazdasági és piaci hatásai alól aligha tudja kivonni magát Magyarország.

Az Amundi Institute elemzői szerint a fejlődő országok közül a vámháború hatásai alól jobban mentesülhetnek az olyan nagyobb, belső keresletre fókuszáló gazdaságok, mint például India és Indonézia, míg a kisebb, nyitott gazdaságok helyzete relatíve romlik.

Az egyik bizonytalanság csökkenése (Trump vagy Harris?) után egy másfajta bizonytalanság került előtérbe (Trump intézkedéseinek mértéke és időbelisége), és ezekből a legfajsúlyosabbaknak ezúttal érdemi következményei lesznek a régiós gazdaságokra és tőkepiacokra. A Covidot követő volatilis időszak után újabb izgalmas négy év elé nézünk itthon is, hamarosan kiderülhet, hogy a devizapiacok pesszimizmusa, vagy a részvénypiacok optimizmusa lesz a jobb előrejelző indikátor.

G7 támogató leszek! Egyszeri támogatás / Előfizetés

Pénz devizapiac Donald Trump időzítés részvénypiac usa választás vám vámháború Olvasson tovább a kategóriában