(A szerző az Amundi Alapkezelő befektetési igazgatója. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)

A német gazdaság teljesítménye és a helyi tőzsdeindex alakulása között egyre szembetűnőbb a különbség. Míg a német gazdaság 2023-ban és 2024-ben is enyhe visszaesést mutatott (a GDP két év alatt 0,5 százalékkal csökkent), addig a DAX részvényindex csaknem 50 százalékos emelkedést ért el ugyanezen időszak alatt. Mi magyarázza ezt a divergenciát, és miért látszik a német gazdaság és a tőzsdén elért eredmények közötti kapcsolat gyengének?

A tőzsde nem egyenlő a gazdasággal

A DAX és a német gazdaság teljesítménye közötti gyenge korreláció nem új jelenség. A történelem során a DAX és a német GDP közötti összefüggés mindig is alacsony volt. Míg az Egyesült Államokban az S&P 500 indexnek és a GDP-nek viszonylag magas a korrelációja^*Ez a mutató 0 és 1 közötti pozitív vagy negatív előjelű értéket vehet fel. Nullához közelít, ha a két tényező független egymástól; amikor plusz/mínusz 1 közelében van, akkor meghatározó kapcsolatot jelez. (0,49), addig az euróövezetben és Németországban 1998-2024-es adatok alapján ez 0,33, illetve 0,31 a Deutsche Bank Research számítása szerint.

A német gazdasági modell problémáiról kiváló látleletet ad egy nemrég a G7-en megjelent elemzés, ezért a továbbiakban inkább a tőzsdei teljesítmény mozgatórugóira koncentrálok. Az utóbbi pár évben három fő tényezőben következett be olyan változás, ami tovább gyengítette ezt a kapcsolatot, és eltéríthette a német részvénypiacot a helyi gazdasági trendektől.

A legnagyobb német vállalatok globális jelenléte

Az egyik legfontosabb tényező, hogy a német tőzsde legnagyobb vállalatai a bevételeik többségét külföldről szerzik, ami jócskán eltér a német gazdaság többi szektorától, amik inkább a belföldi kereslettől függenek. Az Amundi Investment Institute elemzése alapján a DAX indexbe tartozó vállalatok bevételeinek 82 százaléka Németországon kívülről származik, míg a német GDP legnagyobb részét a belföldi kereslet adja.

Az Egyesült Államok például kulcsszereplő a DAX cégei számára, hiszen a bevételük 24 százaléka onnan származik. A többi nagy piac a bevételek szempontjából Kína (11%), az Egyesült Királyság (5%), míg a többi eurózónás ország összesen 26 százalékot tesz ki a Bloomberg és Deutsche Bank Research adatai szerint.

Mivel a DAX vállalatainak nagy része globálisan működik, az index teljesítménye jobban összefonódik a globális gazdaság növekedésével, mint a német gazdaság helyzetével. Ezt jól tükrözi a DAX és a globális GDP közötti 0,41-es korreláció, míg a német GDP és a DAX közötti korreláció csak 0,31.

A német kivitelben azonban teljesen más arányokat láthatunk: a 2023-as adatok alapján a legnagyobb 20 kereskedelmi partnert figyelembe véve az export 43 százaléka az eurózónán belül realizálódott, további 18 százaléka az eurózónán kívüli EU-s országokban, míg az USA csak 12 százalékkal szerepel.

Ágazati összetétel

A másik fontos tényező a DAX index szektorális összetétele. A legnagyobb német részvénypiaci cégek iparági összetétele jelentős eltérést mutat a német gazdaság egészétől. A közszolgáltatások, közlekedés, ingatlanpiac és építőipar, amelyek fontos szerepet játszanak a német gazdaságban, alig jelennek meg a DAX-ban. Ezzel szemben a tőzsdeindexben az ipari, pénzügyi és a technológiai szektor kiemelt szerepet kap.

Az elmúlt évtizedben a technológiai cégek súlya 8 százalékról 18 százalékra nőtt, miközben az autóipar aránya 17 százalékról 7 százalékra, a vegyipar pedig 13-ról mindössze 4 százalékra esett vissza. A pénzügyi szektor 20 százalékos súlya is érdemben támogatta az emelkedést, hiszen ezt a szektort egész Európában hajtotta a magas kamatkörnyezet és az európai hozamgörbe meredekségének emelkedése (a bankok rövid távú forrásokat konvertálnak hosszú távú hitelekké, így a kettő közötti különbség növekedése pozitív a nyereségesség szempontjából.)

Ez a szektorális eltérés is jelentős szerepet játszik abban, hogy a német tőzsde olyan hosszú távú trendekből tudott profitálni, mint a klímaváltozás, digitális transzformáció és a védelmi kiadások emelkedése, miközben a német gazdaság különböző szektoraiban, például az építőiparban és az energiaintenzív ágazatokban visszaesés tapasztalható.

A német csodálatos hetes

A harmadik fontos tényező, hogy a DAX index teljesítményének legnagyobb része az utóbbi években néhány kiemelkedő vállalattól függ. A német „csodálatos hetes” olyan cégeket takar, mint az SAP, a Deutsche Telekom, az Allianz, a Siemens, a Siemens Energy, a Munich RE és a Rheinmetall – a tavaly 18,85 százalékot emelkedő index teljesítményének 98 százalékát ezek a cégek adták. Ezen belül is főleg az SAP, amely a legnagyobb német technológiai vállalatként – és sok elemzés szerint a mesterséges intelligencia előretörésének egyik nyerteseként – közel 40 százalékát adta a teljes emelkedésnek, és fontos szerepet játszott abban, hogy a DAX jobban teljesített, mint más európai indexek.

Ez egyben kockázat is: a német csodálatos hetes indexbeli koncentrációja (49,71 százalék január végén) hasonló szinteket mutat, mint amerikai társaié, ami a diverzifikáltság csökkenését, így a kockázatok emelkedését is okozza, hiszen az index így nagyon kitett néhány nagyvállalat kilátásaiban bekövetkező változásoknak.

Kilátások

A DAX Index előre jelzett profitnövekedése 11 százalékra rúg a következő 12 hónapra vonatkozóan, ami jócskán meghaladja az európai piacok átlagosan 7 százalékos növekedési várakozását. Az Amundi Investment Institute átfogó, több fundamentális és piaci tényezőt figyelembe vevő rangsorolása alapján is kiemelkedik a német tőzsdeindex az európai mezőnyből. Noha a német piac rövidtávon túlvettnek tűnik a nagymértékű emelkedés után, a pozitív fundamentális trendek, a nemzetközi piacoknak való kitettség és a kedvező szektorösszetétel várhatóan 2025-ben is magára vonja a befektetők figyelmét.

Persze nem szabad elfelejteni a kockázatokat sem, különösen ami az amerikai vámokat illeti. Noha az elemzői konszenzus csak 0,4 százalékos GDP-növekedést vár 2025-re, még ezt is érdemben csökkentheti az amerikai importvámok beígért emelése és egy esetleges eszkalálódó vámháború, ami nemcsak a német gazdaságra, hanem a német részvénypiacra is negatív hatással lenne. (Bár az utóbbira valószínűleg csak kisebb mértékben.)

Itthonról is ismerős

A DAX és a német gazdaság teljesítménye közötti eltérés azt mutatja, hogy a német tőzsdét érdemes más szemüvegen át vizsgálni, mint a gazdasági mutatókat. A legnagyobb német tőzsdei vállalatok teljesítménye sokkal inkább a globális gazdaság alakulásától, a technológiai szektor növekedésétől és néhány nagyvállalat eredményeitől függ, mintsem a német belföldi kereslettől vagy gazdasági növekedéstől.

Ez a különbség nemcsak a jelenben, hanem a jövőben is meghatározhatja, hogy hogyan alakulnak a tőzsdén elért eredmények. Ez a széttartás a hazai befektetőknek is ismerős lehet, hiszen a BUX elmúlt évekbeli teljesítménye ugyancsak alaposan elvált a magyar gazdaság teljesítményétől.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkA német üzleti modell halott, csak ez senkit nem érdekelA beruházási fukarság, a romló versenyképesség és Kína ipari versenytárssá válása megviselte a német gazdaságot, és nincs esély gyors fellendülésre.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkNem Németország fogja kihúzni a gödörből a magyar gazdaságotMár nem a magas energiaárak, hanem a gyorsan romló demográfia, alacsony beruházási szint és politikai patthelyzet húzza vissza a német gazdaságot.

Kapcsolódó cikkKapcsolódó cikkKomoly irányváltást ígér a „békekancellár” bukása NémetországbanLiberális gazdaságpolitika, keményebb bevándorlási irányvonal és Ukrajna erősebb támogatása jöhet, bár a koalíciós kényszer sok mindent felülírhat.

G7 támogató leszek! Egyszeri támogatás / Előfizetés

Pénz allianz deutsche telekom német gazdaság németország rheinmetall SAP Siemens tőzsde Olvasson tovább a kategóriában