(A szerző a CIB vezető elemzője. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)
Az év végéig hátralévő néhány hét két fontos eseménye az Európai Központi Bank (EKB) és a Fed kamatmeghatározó ülése lesz.
Anyagunk írásakor a határidős jegyzések valamivel több mint 70 százalékos valószínűséget adtak egy újabb lazító lépésnek az Egyesült Államokban. Az aktuális kamatdöntés mellett a piac azonban árgus szemekkel figyeli majd a frissített makrogazdasági prognózisokat is, amelyekből kiderülhet, hogy az új adminisztráció várható intézkedései hatnak-e és hogyan a 2025-2026-os időszak kamatpályájára.
A Fed döntéshozói nincsenek könnyű helyzetben sem a decemberi döntést, sem pedig a hosszabb távú monetáris politikai lépéseket illetően. Rövid távon a dilemmát az elmúlt hetekben beérkező, többször egymásnak ellentmondó adatok okozzák, míg a hosszabb távú kamatkilátásokat bizonytalanná teszi, hogy egyelőre nem tudjuk pontosan, hogy a leendő elnök kampányígéreteiből mi és milyen ütemezésben valósul meg.
A legutóbbi kamatdöntő ülés óta publikált adatok ráadásul kifejezetten „zajosak”, két hurrikán és több sztrájk hatása is torzíja a számokat. Így elég nehéz kihámozni belőlük, hogy pontosan merre tart a gazdaság. A közzétett számok mindenesetre stabil gazdasági növekedést és fogyasztásbővülést, oldódó munkaerőpiaci feszességek mellett alapvetően egészséges munkaerőpiacot, az inflációs céllal összhangban lévő bérdinamikát mutattak.
Inflációs fronton azonban inkább kellemetlen meglepetések érkeztek. Szeptemberben a Fed év végére 2,6 százalékos maginflációs PCE indexet prognosztizált. A jegybank „kedvenc” inflációs mutatója azonban nem jó irányba indult, értéke szeptemberben 2,7, októberben pedig már 2,8 százalék volt. Ráadásul a szolgáltatásinfláció is gyorsult valamelyest, ami indokolhatja az óvatosságot.
A még mindig túlzottan magas és makacs szolgáltatásinfláció letöréséhez azonban lazább munkaerőpiacra, alacsonyabb bérdinamikájára lenne szükség, miközben a döntéshozók – az árstabilitás mellett a foglalkoztatási célokra is kiterjedő mandátumuknak megfelelően – folyamatosan hangsúlyozzák, hogy az infláció elleni küzdelem során nem akarnak törést okozni a munkaerőpiacon, nem céljuk a munkanélküliségi ráta nagymértékű megemelése és ezáltal a növekedés túlzott mértékű fékezése.
Ráadásul a korábbi kamatvágások ellenére a monetáris kondíciók még mindig restriktívek. Így egy újabb vágás nem jelent effektív lazítást, csak a szigor szintjét mérsékli. Összességében tehát mi
annak adunk nagyobb esélyt, hogy decemberben tovább csökken az alapkamat, a normalizálás pedig 2025-ben is folytatódik, de a korábban vártnál lassabban.
Látszik az irány
Jelenleg pontosan még természetesen nem kalkulálható, hogy az új elnök gazdaságpolitikai, kereskedelempolitikai és egyéb lépései milyen makrogazdasági hatásokkal bírnak, és ez mennyiben befolyásolja az amerikai kamatpályát, de az irány azért látszik. A várható fiskális lazítás, a magasabb költségvetési kiadások, az adócsökkentések, a gazdasági bevándorlás visszaszorítása, a protekcionista kereskedelempolitikai lépések magasabb infláció irányába mutatnak, miközben rövid távon emelhetik, középtávon viszont visszafoghatják a GDP növekedési ütemét.
A gazdasági bevándorlás korlátozása csökkenti a munkaerő bővülésének ütemét, ami feszesebb munkaerőpiacot, magasabb bérdinamikát, így potenciálisan magasabb inflációt jelent. A protekcionista kereskedelempolitikai intézkedések (vámok), amelyek politikai szempontól kiválóan működnek, az empirikus tapasztalatok szerint leginkább szintén az inflációt emelik.
A felfele mutató inflációs kockázatok erősödése a választások előtti alapforgatókönyveknél magasabb kamatpályát implikál. Mivel a jelenlegi kamatszint restriktív, a felfele tolódó kamatpálya természetesen nem azonnali kamatemeléseket jelent, csak azt, hogy a korábban vártnál lassabban süllyed az irányadó ráta; hosszabb ideig, magasabban marad a Fed alapkamata. Jelenleg a határidős jegyzések 2025-re már kevesebb, mint négy darab kamatvágást áraznak, míg 2026-ban ezt a piac várakozása szerint két újabb lépés követheti.
A tényleges intézkedéseket 2025 során fokozatosan ismerhetjük meg, amit a Fed és a piac is ennek megfelelően épít be előrejelzéseibe, így a jövő évi tényleges kamatlépéseket nagyfokú bizonytalanság övezi.
Gyenge Európa
Amíg a Fed esetében a piac még abban sem teljesen biztos, hogy lesz-e decemberben kamatvágás, addig az EKB esetében megjelentek olyan várakozások is, amelyek szerint az év utolsó hónapjában akár 50 bázisponttal is csökkenhet az irányadó kamat. Vagyis amíg a tengerentúlon 2025-2026-ra vonatkozóan felfele tolódtak, az euróövezetben az ősz elejéhez képest agresszívabbá váltak a lazítási várakozások.
A rendkívül gyenge gazdasági aktivitás, a romló növekedési kilátások és az azokat övező nagyfokú bizonytalanság miatt a közös európai jegybanktól tempósabb lazítási ciklust kezdett árazni a piac. Saját előrejelzésünk szerint az irányadó ráta már 2025 második negyedévében elérheti az egyensúlyinak tekinthető 2 százalékos szintet, de több piaci szereplő 2 százalék alatti kamattal kalkulál.
A dollár ereje
2025 során tehát a dollár- és az eurókamat közötti különbség mérsékelten nőhet. Ez azonban megítélésünk szerint önmagában nem lesz elegendő ahhoz, hogy a dollár érdemben tovább erősödjön a közös európai devizával szemben. Az amerikai választás eredménye újabb lökést adott az euró leértékelődésének, az euró/dollár keresztárfolyam 1,10 körüli szintekről átmenetileg 1,04 alá süllyedt, majd az elmúlt napokban 1,05 körül ingadozott.
A piac meglehetősen megosztott a tekintetben, hogy 2025-ben a kurzus eléri-e a paritást. Friss alapforgatókönyvünk nem ezzel számol: a jelenlegi árfolyamba megítélésünk szerint már teljes mértékben beárazódtak a két nagy gazdasági régió fundamentumaiban meglévő különbségek és ezzel összefüggésben a várható kamatpályákkal kapcsolatos várakozások.
Így 2025-ben számottevő további eurógyengülésre nem számítunk.
Rövidtávon még mérsékelten erősödhet a zöldhasú, de ha nem változnak meg drasztikusan a kamatpályákra vonatkozó elképzelések, illetve nem érkezik olyan külső sokk, ami a dollár menedékdeviza szerepét felértékeli, nem számítunk paritás alatti euró/dollár keresztárfolyamra.
Pénz
Kiszűrhetné az ezermilliárdos csalásokat a kormány, de nem akarja
Könnyen el lehetne érni, hogy ne történjenek a brazil kötvényes cégek sztorijához hasonló ügyek, de a kormány nem ebbe az irányba indult el.
Kőbe vésett minimálbér – ingatag alapokon
Hiába szól 3 évre a megállapodás, a jövő bizonytalan, ez pedig a terveket is módosíthatja.
A beígért Trump-intézkedések időzítésén sok fog múlni
Nagyon más a helyzet, mint 2016-ban, és hiba lenne azt gondolni, hogy az elnök a Kongresszuson mindent simán átvisz.
Fontos
Nehezen találnak gazdára az energetikai ingyenmilliók, és ez mindannyiunknak sokba kerül
Már nem rohannak a háztartások úgy a támogatásokért, mint régebben.
Külföldre megy a gáz a magyar tárolókból, ezért apad rohamosan a készletszint
Bár a tavalyinál és a tavaly előttinél kedvezőtlenebb időjárás is szerepet játszik abban, hogy gyorsan fogy a gáz a magyar tárolókból, messze nem ez a fő ok.
Lengyelek, románok, bolgárok százezrei léptek a magyarok elé a jövedelmi ranglétrán
Sok francia, portugál és szlovák jövedelmét hagyta le az elmúlt három évben a magyar társadalmi közép, de eközben szegényebb országok állampolgárai előztek.
