(Elek Péter a Dialóg Befektetési Alapkezelő Zrt. befektetési igazgatója. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)

Több, mint két hónap telt el február 24-óta, amikor az orosz hadsereg lerohanta Ukrajnát. A kegyetlen, embertelen és ostoba háború alapjaiban változtatja meg a második világháború óta eltelt közel 80 év relatív békésnek mondható időszakát. Amiről én írnék pár gondolatot, az az orosz értékpapírpiac, annak mi volt a reakciója a háborúra, a mindenki által ismert, Oroszország ellen bevezetett szankciók hatásait hogyan árazza az orosz piac, illetve, hogy vajon a jelenlegi árazás mennyire mondható normálisnak, valósnak. Előre szeretném jelezni, hogy több esetben lesznek „megrázó” kijelentések is, konkrétan arra vonatkozólag, hogy a maguk az orosz cégek mennyivel voltak prúdensebbek, ha úgy tetszik jobbak, mint közép-európai haszonszőrű társaik.

Az orosz értékpapírpiac kereskedési lehetőségeiről alapvetően a következőket kell tudni: a kereskedés jellemzően két nagy platformon zajlott, a moszkvai és a londoni tőzsdén, utóbbin szinte kivétel nélkül úgynevezett letéti igazolások (GDR vagy ADR) voltak bevezetve. Ezek a GDR/ADR-ok egy előre meghatározott átváltási arány mellett az eredeti orosz részvényre szóló letéti igazolások voltak. Bármilyen társasági esemény történt az adott cég életében (osztalékfizetés, névértékváltozás, cégleválasztás stb.), ugyanúgy vonatkozott mindkét sorozatra, az előre rögzített átváltási arány mértékében, ugyanakkor a londoni részvények saját ISIN-kóddal és jellemzően dollárban denominált árfolyammal bírtak. Egy nagyobb orosz cég volt, amelyik az amerikai bevezetés mellett döntött, a Yandex, de erre a cégre is a fentebb leírt szabályok vonatkoztak.

A kibocsátók szándéka a londoni-amerikai bevezetéssel egyértelműen az volt, hogy nagyobb számú befektetőnek tegyék lehetővé, hogy könnyen elérjék a részvényeket. Sok befektetőnek macera volt egy orosz brókercégnél értékpapírszámlát nyitni és rubelben elszámolni, rubelben nyilvántartania az eszközeit, sokkal egyszerűbb volt megvenni a Gazprom, Lukoil, Sberbank, Tinkoff Bank, Novolipetsk, Yandex stb. részvényeit dollárban, Londonban vagy Amerikában. Ezzel elvileg a befektető és a kibocsátó cég is jól járt, hiszen a kibocsátók jelentős mértékben tudták bővíteni a részvényeseinek számát, ezzel pedig gyakorlatilag automatikusan nőtt azon elemzők száma is, akik követték, elemezték az adott céget. A fentebb említett orosz cégeket gyakorlatilag valamennyi nagy angolszász bankház elemezte. Magyar, úgynevezett blue chip részvények közül anno, még a 90-es évek végén egyedül a Magyar Telekom vezette be részvényeit a New York-i tőzsdére, ahonnan aztán meglehetősen dicstelenül volt kénytelen távozni^*Egy tőzsdefelügyeleti keresetlevél szerint a Magyar Telekom vezetői 2005-ben több, összesen négy hamis szerződés keretében 7,35 millió eurót fizettek ki (tanácsadókon keresztül) montenegrói hivatalnokoknak, hogy azok segítsenek a Telekom Crne Gore AD felvásárlásában. 2011. december 29-én bejelentették, hogy az Amerikai Egyesült Államok Igazságügyi Minisztériumával és az Amerikai Egyesült Államok Értékpapír- és Tőzsdefelügyeletével kötött egyezség értelmében a vádak ejtéséért cserében a Magyar Telekom 90,8 millió dolláros (akkori árfolyamon 21,8 milliárd forintos) bírságot fizet és kivonul az amerikai értékpapírpiacokról. A Deutsche Telekom, a német anyavállalat az ügy lezárásaként további 4,36 millió dolláros bírság megfizetését vállalta
.

Tudom, ez a jelenlegi háború tükrében nagyon disszonánsan hangzik, de az orosz cégek szinte mindegyike sokkal többet tett az úgynevezett corporate governance-elvek, az ESG előírások teljesüléséért, mint a komplett közép-európai részvénypiac együttvéve. Az orosz tőzsdei cégek megtanulták, hogy ha adsz, akkor kapsz is: a részvényesekkel, akár a kisrészvényesekkel egyeztetve fektették le hosszú távú osztalékpolitikájukat, független jelölteknek engedtek IT- és FB tagságot, és a sor itt hosszan sorolható lenne. Bármilyen „felháborítóan” is hangzik, de például egy orosz tőzsdei cégnél elképzelhetetlen lett volna az, ami pár hete a már említett magyar cég esetében megtörtént, hogy egy hazai intézményi szereplő és kvázi nagytulajdonos igencsak jogos javaslatait gyakorlatilag kiröhögik. Ezzel csupán azt szerettem volna érzékeltetni, hogy a befektetési réteg, akik orosz vállalatokba fektettek, nagyon széles és nagyon nagyszámú volt, az orosz eszközök tulajdonosai döntő többségben külföldiek voltak. Igen, minden külföldi befektető jelentős politikai kockázattal számolt, mégis senki sem számított, számíthatott arra, ami február végén történt.

A háború kitörésének napján, február 24-én csütörtökön az orosz tőzsde (a CBR,  az orosz jegybank kérésére/utasítására) felfüggesztette valamennyi tőzsdére bevezetett eszköz kereskedését. Ez vonatkozott részvényre, kötvényre, devizára. Ezzel párhuzamosan azonban a londoni tőzsdén lévő vállalatok kereskedése nem lett felfüggesztve, és a következő napokban még bőven lehetett kereskedni orosz részvényekkel. Míg a moszkvai tőzsdén a részvények ára a kereskedés felfüggesztése miatt változatlan maradt, addig a londoni kereskedésben az orosz GDR/ADR-ok mindegyike (szó szerint mindegyike) lenullázta magát. Pár nap alatt az árfolyamvesztés mértéke 99,9 százalékos volt.

Hogyan lehetséges, hogy amikor egyhónapos ideiglenes zárva tartást követően újra kinyitott a Moszkvai Értéktőzsde, a moszkvai papírok indexe alig esett nagyobbat, mint akár a közép-európai piacok többsége, akár a főbb európai piacok?

Az orosz agresszióra válaszul szinte azonnal szankciócunami zúdult Oroszország nyakába. Ezek közül közvetlen tőkepiaci hatással leginkább ezek voltak: a SWIFT-ből való kizárás miatt a rubelelszámolás gyakorlatilag ellehetetlenült, semmilyen nemzetközi elszámolóház (clearing house) nem tud elszámolni rubelben, semmilyen brókerház nem tud felvenni orosz eszközre vonatkozó megbízást. Emiatt gyakorlatilag egy olyan piac alakult ki rubeles eszközökben, amelyekhez a legtöbb szereplő (nevezhetjük őket egyébként tulajdonosnak is) nem tud részt venni. Hiába van gigantikus kitettsége a nem orosz befektetőknek, sem technikailag, sem pedig jogilag nem tehetik meg, hogy eladják ezeket az eszközöket. Egyetlen befektetői réteg maradt potenciálisan aktív a rubeles eszközök piacán, az orosz lakosság. Biztos ami biztos alapon február végén a CBR bejelentette, hogy a devizatartalék terhére 10 milliárd dollár értékben vesz az orosz tőzsdére bevezetett cégekből. Ennyi meg bőven elég ahhoz, hogy ellensúlyozni tudja a lakosság eladásait.

Hasonló utat jár be a rubel is, annyi különbséggel, hogy az orosz vállalatok a devizában denominált exportbevételük 80 százalékát kötelesek leváltani a CBR-nél rubelre. Sok rubel vevő, egyetlen rubel eladó (CBR). Hiába lenne végtelen számú külföldi rubel eladó, technikailag és jogilag nem tudják megoldani.

Az orosz belföldi propaganda egyik erős eszköze lett az orosz pénzpiac. Sokat esett az orosz részvénypiac a háború kitörése óta? Nem. Sokat esett az orosz részvénypiac a szankciócunami óta? Nem. Sokat gyengült az orosz rubel az elmúlt két hónapban? Nem. Szásának meg egyelőre ennyi elég.

Hogy ér-e annyit az orosz piac, amit a jelenlegi értéke mutat? Nem. Nagyon nem.

Áraz valamit az orosz piac a következő évek brutális orosz gazdasági visszaeséséből? Nem. Esetleg valamit abból, hogy Európa, ha nem is teljesen, de jelentős mértékben le fog válni az orosz energiáról? Nem. Netán abból, hogy Oroszország mint megbízható üzleti partner egy életre elveszítette a renoméját? Totál nem. Áraz az orosz részvénypiac bármit is a potenciálisan közeledő világgazdasági recesszióból? Nem. Amit a piac áraz, az olyan, mintha semmi sem történt volna.

Annál viszont sajnos jóval több minden történt az elmúlt két hónapban.

Fontosnak tartjuk a használható tudást nyújtó elemzéseket, a higgadt, szakértői véleményeket. A rovat támogatója a Boston Consulting Group.

G7 támogató leszek! Egyszeri támogatás / Előfizetés

Pénz Világ Oroszország pénzügy tőzsde Olvasson tovább a kategóriában